本周国债市场走势平稳。国债指数收于101.78点，较上周微涨0.02点，长期债010107以0.07%的涨幅位列涨幅第一。

　　企业债市场经过多日上涨，周五出现大跌，全周120201等长期债由于收益率高受到资金追捧涨幅居前。

　　转债市场表现分化，机场转债和龙电转债涨幅居前，民生转债和阳光转债跌幅较大，由于多数转债价格高于债券价值，转债价格的波动主要受股票价格波动的影响。

　　本周五发行了国电转债，对此分析如下：

　国电电力((600795行情,股吧))近年来投资了多个发电厂，使公司负债率急剧上升，从99年的28.15%上升到2002年的64.11%。相应的财务费用大增，利息支出从99年的640万元增加到2002年的2.59亿，2003年中期已达到1.82亿，占同期公司净利润的50%。2003年中期公司有短期借款45.1亿，长期借款56.7亿，合计101.8亿，推算出平均年资金成本在3.58%左右，本次发行的转债利率在0.8%-2.5%之间，大大降低了公司的债务成本，以20亿的发行量计算，公司2003-2004年可因此减少利息支出5500万左右，以15%的所得税率计算，每股可增加收益0.036元左右。

　　[发行条款分析]

　　国电转债的回售条款比较特别，和桂冠转债回售条款的触发条件“当股价在任意连续30个交易日有20个交易日收盘价均低于当期转股价80%时”不同，国电转债需要“连续30个交易日低于当期转股价的70%/80%/90%（根据计息年度的不同）”时才能触发回售条件，这样转债持有人有机会在发行二年后回售的可能性大大降低。

　　此外，国电转债的回售价格只有102元/张，和转债的纯债券价值差不多，因此，国电转债的回售权价值很低。今后即使股价满足回售条件，选择回售的转债持有人也会很少。

　　[转债比较定价分析]

　　国电电力7月15日收盘价为10.8元/股，对应的转换平价为102.36元。同行业的龙电转债和桂冠转债的转股平价都在100元以下，处于溢价交易的状态。由于市场上转债转股平价越低，溢价率越高，再考虑到国电转债的回售权价值较低，由此我们预计国电转债的溢价率不会超过前二种转债，再以转股平价最接近的铜都转债做比较，我们估计国电转债的溢价率在3.2%到7.44%之间，对应的转债价格在105.6元/张到109.9元/张之间。龙电转债发行时网上网下有效申购资金为1276亿，本此发行由于转换平价已高于转债面值，预计申购资金不会低于龙电转债。扣除老股东优先认购的11.9亿后，估算出中签率不会高于0.63%，申购资金折算成年收益率为1.85%左右，而7天回购市场利率为2.04%，网上申购的资金收益率低于逆回购的收益率，网上投资者申购的参与程度可能较低。由于网下申购只需交40%的定金，资金收益率可放大到4.6%，高于回购利率，所以网下机构申购存在一定的套利空间。