和讯债券频道债券沙龙栏目不定期邀请专家为对债市热点问题进行评述，并在线解答您的问题！欢迎大家热心参与！6月8日（周四）15：00-16：00点2006年第五期债券沙龙开通，本期作客沙龙的嘉宾是北京中汇银货币与债券市场投资顾问中心研究部林娜女士。

　　沙龙主题：看空气氛渐强下的债市投资



　　近日交易所债市出现了连续较大幅度下跌。央行票据利率也连续数周出现上扬。政策紧缩预期和资金分流预期加重了债市看空气氛。高位振荡的债市行情今后何去何从？身处看空气氛渐强下的债市应采取何种投资策略？本期我们邀请专家来与您共同探讨。

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　　到场嘉宾：

　　

　　林娜，金融学硕士，毕业于东北财经大学。现供职于北京中汇银货币与债券市场投资顾问中心研究部。主要从事宏观经济形势、宏观政策的分析预测，把握债券行情发展；跟踪债券市场发展方向、发掘债券创新品种。固定收益类投资品种理论扎实，对债券定价、资产配置、债券风险防范有较好的把握。

　　现将嘉宾现场精彩回答整理如下：

主持人:沙龙的结束时间马上就要到了,请嘉宾最后总结一下,给大家提示一下看空气氛渐强下的债市应采取的投资策略是什么？

林_娜:债券市场下跌趋势相对确立时，适合做不同期限的组合利差交易和曲线凸度的型变交易,风险相对可控；如对市场下跌趋势和幅度把握较大，则可考虑利用买断式回购或远期交易做单券卖空。 这只是在债券市场的投资策略，我建议大家把眼光放得更远一些，尽可能的考虑各种固定收益品种的投资机会 债券与信贷中介产品 以及海外一些有尝试的投资。谢谢大家！(06-08 16:08)

rocken:低利率环境有助于阻击热钱流入,是去年下半年以来的主基调,但是一进入06年,低利率却导致了贷款的上升,继而引发通涨的压力,请问,现阶段,我们究竟是要营造一个什么样的利率环境才合适？

林_娜:抛开缓解升值压力这一个理由之外，考虑到金融领域改革、经济增长方式转变，商业银行改革等众多金融领域问题。我认为中国还将在一段时间之内保持低利率水平，只是应当相比较去年的利率有一定程度的抬升。(06-08 16:03)

南方男人:短期收益率的上升已经开始带动长期收益率,你认为在这种普遍看空的气氛下,收益率曲线上移的幅度将有多大？变化趋势如何？ 林_娜:当前短期利率上升一个主要因素是一年期央票利率的不断抬升，深究央票利率的抬升，我认为这是央行和市场机构（主要是四大行）博弈的结果，一定程度上是市场倒逼央行出进一步紧缩的政策，所以央行在每周回笼量并不是很大的情况下，央票利率却不断抬升。如果下一个紧缩政策出台，央票利率抬升可能减慢，甚至出现回调。所以我认为，收益率曲线整体上移的幅度不会很大。现在扁平化已经开始出现陡峭的迹象，今后收益率曲线陡峭走势可能会慢慢出现。但是这还要看今后新发债券品种和数量情况。(06-08 15:59)

rocken:存\贷之间的利差扩大,商业银行贷款冲动较大,新增贷款速度不减,且央行第一季度货币政策执行报告也明确表示了有通胀的风险,那么您预计,央行的下一步举动是否就是升息？如果不是,那将会是什么,谢谢。

林_娜:您说的升息是只上调基准存款利率么？我认为这个可能性不大。一是这将会增加银行资金成本，从而加大银行负担；二是不利于刺激消费，不利于储蓄向直接投资转移；三是，有助于热钱的流入。我认为，下一步上调法定准备率的可能性较大。考虑到股市改革以及经济增长方式的转型，即使准备金率在我国不是一剂猛药，也不会一次性上调太高。0.5—1%我认为这个幅度可能性比较大(06-08 15:55)

huwenbin2001:请您预估一下短、中、长期利率水平的各自走势及上涨空间？

林_娜:按照目前央票发行利率，短期利率还是会上移的，金融债、国债还会上移，短融差不多到位了。以昨天国开债择3.79％为导火索，金融债长期端开始上移，随着央票利率的逐周提高，金融债整体曲线会上移，所以银行间国债和金融债的利差空间会进一步拉大。年限间隔相同的金融债的利差空间也会拉大，一年期间隔将有望达到25BP左右。(06-08 15:51)

高脚杯:债券市场熊市中,寿险资金如何匹配？

林_娜:总体来看，今年债券市场从保险公司角度来看，应该采取相对保守的平配的一个思路。其实保险公司是希望债券市场价格跌的，因为资金多想拿一个高利率。但是这种机会也不会太多，因为还有汇率的问题，还有一些金融改革的问题，央行还有这样的一种思路要用低利率去支持。我认为应当从更宽的一个领域，从固定收益整体市场上去看这些投资的安排：例如当前的掉期产品，固定利率和浮动利率的掉期。或者介于债券市场和信贷市场之间的投资工具，例如现在的短融，以及今后的信用债券；或者可以适当从事QDII进行海外投资，因为虽然目前来看人民币有升值压力，但是不等于未来一直存在这种升值压力，可以适当做一些尝试，将部分资金运用海外，海外投资供选择的投资品种，例如：国外银行存款、外国政府债券、国际金融组织债券和外国公司债券、中国的政府或者企业在境外发行的债券、银行票据、大额可转让存单等货币市场产品，为了风险最小化，应当选择相对信用风险等级高的投资品(06-08 15:48)

awdgjm:问今年能不能调汇率,主动的人为升值再来一次？

林_娜:有鉴于贸易的失衡，乃至人民币升值压力过大，热钱流入过多，存在调高汇率的可能。但是真正的宏观调控不是以汇率为纲。真正的维持一个经济运行要靠本币的货币政策，在今天数量调控还是比价格调控作用更大一些。但是利率的作用会越来越强一点。我认为，利率的调整在今天不是一个核心的工具，核心的工具还是要靠准备金 还是要靠公开市场，紧缩流动性，在这种基础上配合一定的利率调整，才是你去实现中国这样一个大国宏观调控的一个真正手段。(06-08 15:44)

awdgjm:请您对今年的货币政策走向预期一下

林_娜:当前市场流动性过于充足这个问题仍旧没有解决，银行信贷增长过快的问题也没有好转。未来货币政策趋紧应当是一个趋势。我认为，数量型的调控手段还是主要的，但是法定准备金率的上调，今年应当会出台。6、7月份很可能出台。针对，贸易失衡问题，动用汇率存在一定的可能，但是这要考虑到金融改革其他方面的进程。(06-08 15:42)

高脚杯:在紧缩政策下,今年的国债发行份额不减反增,请问这是为什么？我们应该如何理解其中的内涵？

林_娜:中国经济当前工业化和城镇化在加速，社会主义新农村建设也在加速进行，经济发展内在的动力还是需要有很多投资的。使用发行国债筹资支持投资，一定程度上减缓了银行贷款的投放，这有利于融资结构的均衡。同时，使用增加国债发行份额一定程度上也有利于缓解央行发行央票回笼市场流动性的压力。(06-08 15:38)

南方男人:有传言说昨天股市的大跌是由于中行IPO和央行清查票据贴现资金违规入市引起的,无论真假,股市和债市的跷跷板效应现在已经显现,请问你如何看待股市火爆下的债券市场的走势？

林_娜:近日交易所债市的大跌，的确与中行IPO和央行清查票据贴现资金违规入市具有一定的关系。但是，我认为，引起债市大跌的一个不能忽视的因素是，市场看空心理的增强，进而加速了这种下跌。别忘了，我们现在的市场流动性过于充足。资金推动型的股市债市行情的上扬还会持续一段时间。但是，现在市场都在观望下一步紧缩政策的出台，所以，近期市场看空气氛仍会很浓烈。(06-08 15:27)

liuxc:易纲公开表示,目前美元利率比人民币利率高3个百分点,从利率平价的角度看,意味着人民币升值只要在3％以内,任何攻击人民币升值的行为将无利可图。请问,你是如何看待易纲的这番言论,利率平价真的能支持中国的“低利率保汇率政策”的正确性么??

林_娜:不能说利率平价是没有作用的，坚持以低利率支持汇率的这样一个改革，我想其背后领导层的思考是复杂。利率平价对于阻止外资流入基本上是没有作用的，因为外资进来是冲着人民币升值来的，不是朝着利率来的，所以坚持利率平价，以及利率平价背景下采取的一个低利率政策是错误的。这是我自己的认为。第二，利率平价实际上在鼓励资金流出方面是有作用的，比如说现在保险公司QDII，在计算投资收益的时候还是要用利率平价。利率平价的一个前提就是资本可兑换，人民币可兑换这是官方的一个理想，先把这个理想抛出来，实际上是坚持这样一个理想，这是我自己的理解。中国所应对汇率升值的压力和应对外资流入所采取的 措施是鼓励资金出去，而不是限制资金进来。这个思路的背后实际上是进一步国际化和市场化的思路，他实际上跟整体金融改革发展思路相配套。中国的金融当局包括中国本土自己的一些经济学家，认为资本可兑换可以走得快一些。这样的一个背景之后就会采取利率平价，而利率平价实际上在鼓励资金流出的时候是起作用的，包括央行掉期来收流动性的时候利率平价也起作用。(06-08 15:21)

dealmaker:您好,林女士,能否大概的回顾和展望一下最近的信贷情况呢？谢谢您

林_娜:央行4月末的上调基准贷款利率，对市场只是起到了一个提示作用。今年贷款的快速增长很大程度还是来自中国经济自身增长加快。小幅度上调贷款利率是从降低信贷需求方面考虑的。而我国投资利率，尤其是政府投资利率的敏感性还是很低的。考虑到去年货币政策过于宽松、今年十一五开局之年，又是政府换届之年。所以我认为，5月份的信贷不会有明显下降，调控信贷还需要货币政策其他工具的配合。(06-08 15:17)

高脚杯:昨天央行就发行储蓄国债发布了试点管理办法,可以说老百姓又多了一种投资工具,请问您对这种投资工具如何看？

林_娜:这是央行发展债券市场大思路下面的一个小的动作。中国债券市场品种一直比较单一，增加债券投资品种，发展债券市场，有利于宏观政策的顺利实施。发行储蓄国债，也有利于银行储蓄向资本市场直接投资的转移。(06-08 15:13)