和讯债券频道债券沙龙栏目不定期邀请专家为对债市热点问题进行评述，并在线解答您的问题！欢迎大家热心参与！8月8日（周二）15：00-16：00点2006年第八期债券沙龙开通，本期作客沙龙的嘉宾是中国农业银行资金营运部李刚先生。

　　本次沙龙将作为“中国债市之星”系列沙龙的第二期，今后将陆续邀请明星债券分析师到场为大家在线解答问题，欢迎广大网友的关注！

　　05债市之星李刚：债市难有乐观表现

　　沙龙主题：央票重启数量招标 意欲何为？

　　由于近期市场利率水平的快速上升，央行票据的发行利率与二级市场同期限债券利率的差距正变得越来越大。为抑制市场利率的加速上升，央行于8月1日的公开市场操作再度启用数量招标方式。央行采用数量招标是一种“权宜之计”，还是可使央行提前锁定发行价格，从而有利于维持市场的价格稳定呢？下一步央行还会采取何种手段用来稳定利率呢？我们邀请专家与您在线交流。

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　　到场嘉宾：　　

　　李刚，金融工程硕士、金融学博士生，5年债券市场从业经验，现供职于中国农业银行资金营运部，负责宏观经济和货币政策分析、新产品研究、投资和交易策略，以及组合管理。

　　现将沙龙精彩解答整理如下：

rocken:国开行17期金融债的收益率为2.9595%,高于同待偿期的短融,您认为这正常吗？数量招标的开始是否表示央行在为市场画出了一条“利率通道”？

农行_李刚:这支债券是提高准备金率之后发的，当时央行还没有采用数量招标，而且之前发的同期限国债的最高收益率也达到了2.98%，所以体现了大家对市场后期走势得不确定补偿。政策性金融债的利率当然应当低于同期限的短期融资券。其实，不知道你有没有注意今年以来央行的公开市场操作，不单票据，其实7天回购利率也很重要。数量招标的开始是否表示央行在为市场画出了一条“利率通道”，你说的有道理，央行确实不想让利率升得太快，否则汇率方面会遭受太大的压力，而且市场利率和管制利率之间的利差还会继续扩大，除非1年期票据利率升到2004年的水平，否则对控制贷款可能也起不了太大作用，如果商业银行有大量的存贷差，而中长期贷款利率要高于中长期债券，能不贷款吗，现在保险公司做基础设施，利率要低于贷款，但保险公司还有很高的积极性，不就是这个道理吗。(08-08 15:56)

cmb:怎么看1年期央行票据的利率水平

农行_李刚:大家可能还记得2004年的时候1年期票据曾经达到3.6%，目前一级市场为2.8，二级市场超过2.9%，首先要确定你是指一级市场，还是二级市场。如果是一级市场，那当然是有些偏低了，如果是二级市场，和2004年比确实有些低，但如果考虑当前的m2、物价和2004的差别，可能也就不是很低了。(08-08 15:45)

金玉满堂010:目前市场内部有机构存在很强的推高央票利率的冲动,我认为央行很难通过数量招标抑制住,也就是说短期利率还有上涨的空间。对这个问题您的看法是怎样的呢？

农行_李刚:从短期内来看，你的说法有道理，央行通过数量招标控制市场利率确实有难度，但也不是一点效果没有呀。短期利率还有上涨空间，但在目前的环境下，短期内的上涨空间也不要预期太高。因此，毕竟目前的回购利率还是有些偏高的。(08-08 15:36)

何康:央行对利率的控制可能有两种意图：1。设置一个刚性的利率上线；2。央行只是不想利率过快地上升,有可能过一段时间以后,央行还是可以让央票利率上3％,请问,贵行现在持哪种观点,对未来一个季度之内1年期央票的利率走势持何种观点。

农行_李刚:其实现在还有一个问题，不知道大家注意到没有：目前1年期央行票据一级市场利率为2.8%，比2004年低70个基点，2004年以来人民银行先后两次提高贷款基准利率，共上调52个基点，这样来看，贷款的基准利率和央行票据的利差比2004年高出了122个基点，看来还是贷款比较有吸引力。而且，现在的市场收益率曲线比2004年明显平坦化，1年期和10年期的利差比2004年缩小了70个基点，中长期债券的吸引力明显降低，以5年期贷款和5年期金融债为例，假定目前的贷款执行下浮10%的利率、而2004年执行基准利率，则目前两者之间的利差仍然比2004年高1个百分点以上。因此即使考虑贷款利率下浮的因素，中长期贷款还是具有较大的利率优势。所以收益率曲线太偏平了。我个人比较同意你的第二个观点，从央行公开市场招标的情况来看，我到认为今年的一级市场利率水平可能不会在3%以上，但如果市场利率稳定了，市场预期也稳定了，突破2.8还是有可能的。(08-08 15:25)

hetao_tju:在Fed停止加息的预期下,下半年央行动用加息,上调准备金+定向央票,加快升值几种手段进行调控的可能性各有多大?你个人倾向于哪种工具或工具组合?(平安何涛)

农行_李刚:这个问题还是挺实用的，其实今年美国加息，对我们的货币政策还是比较有利的，如果美国明年将息了，你说这3%的利差能始终保持吗。所以，从央行调控的角度来看，汇率虽然是本质手段，但一是每年的幅度不会太大，二是美元贬值更多，我计算了一下，上半年人民币实际有效汇率贬值4%以上，所以汇率是手段，但不能很快解决问题。所以我觉得还是要收紧银行的流动性，如果物价涨幅过高，就可以考虑加息。(08-08 15:20)

wangdongeng:下半年最大的疑问是是央行是否会在下半年采用加息对宏观经济进行进一步的调控。而有国有银行高层人士私下表示,根据目前情况来看,在今年下半年加息的可能性几乎为零。因为加息虽然肯定会对经济过热有所抑制作用,但对股市、对面临巨大升值压力的人民币外汇市场、对增加各商业银行的成本方面而言,其效果会是直接而负面的。请你银行的角度以及央行公开市场操作的意图来判断一下下半年加息的可能性。

农行_李刚:刚才我已经谈到了，利率确实偏低，但从4月加息的效果来看，加息后在新的基准利率水平上，贷款利率向下迁移，过去实行利率上浮企业的贷款现在向基准利率水平迁移，过去实行基准利率企业的贷款现在向基准利率下浮水平迁移，过去实行基准利率下浮企业的贷款现在下浮到底，企业的融资成本并没有明显上升，此外，两次加息后，外汇投机性流入都大幅增加，所以加息的效果大大打折，因此需要先收紧流动性和提高货币政策传到效率，然后再考虑加息。(08-08 15:15)

rocken:有人说低利率是一切问题的根源,您怎么看?存贷利差这么大,不升息是否有效?

农行_李刚:大家好，很高兴和讯可以提供这样一个交流平台。低利率是根源之一，但汇率改革稳步推进客观上需要低利率环境，所以只要国内不出现恶性通货膨胀，利率水平可能很难大幅上升。而且现在不是只有利率低，象汇率、劳动力价格、资源几个都低，但每一项价格可能都要逐步回升。(08-08 15:09)