转债机会跌出来

2011年08月08日09:45  来源:证券市场周刊  作者:孔驰
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  【《证券市场周刊》记者 孔驰】突如其来,沪深可转债市场7月中旬来遭遇暴跌。至8月2日的12个交易日,15只沪深可转债平均价格从115.7元跌至110元附近。一北京交易员称,对于转债来说,这样的跌法可比2008年下半年金融危机的时候还要凶。

  尽管当前经济放缓,但宏观紧缩调控还在延续,大环境完全不似2008年金融危机那样恶劣,因此转债还不至于出现信用问题。本次转债下跌的首要原因在于流动性冲击。

  具体而言,7月城投债的“违约风波”祸及可转债。城投债的风波导致债券基金发生大规模赎回,而始作俑者城投债陷入流动性枯竭境地,这并非特例而是交易所城投债窘境的写照。

  可转债目前承受的是“流动性折价”。沪深转债市场市值虽然仅千亿元,但日成交金额也有几十亿元级别。远高于城投债的成交级别。作为沪深转债最大的持有机构债券基金,为了应对赎回潮,不得不抛售流动性较好的转债。

  经历暴跌后的可转债估值开始变得便宜,同时资金利率顶点可能已经过去,因此沪深可转债已经跌出机会。

  转债已现底部

  A股转债大多具备丰厚的条款保护,即使是在2008年熊市中,转股价向下修正大幅释放了股市的系统性风险。不得不提的是中国上市公司大股东独具的促使转股动机、化债权融资为股权融资的强大意愿,使得历史上绝大多数可转债最终以股价高于转股价130%而告终,转债投资人从中亦获利丰厚。

  首先从估值看,截至8月2日,15只沪深可转债中有8只跌出债性价值,即抛开期权价值之外的纯债收益率开始转正。以唐钢转债(125709行情,资料)为例,其109.7元的收盘价对应2.66%的到期收益率。而该债的存续期仅1.36年。其他债性收益率较高的还有中行转债2.01%、川投转债1.95%、石化转债1.84%。

  在信用风险较小的情况下,纯债收益率越高,意味着转债二级市场的价格支撑越强,底部越明显。而转债的上涨空间则与其正股走势相关。在股市大环境趋好时,上市公司多会借势或造势拉抬股价解决转股问题。目前看,在转债底部明显的低风险价格区间蛰伏,等待大势好转赚取期权收益。

  从资金面上看,7月流动性危机将告一段落。从债券一级市场资金面已经告别最紧阶段。之前新债一级市场受资金面紧张影响发行不畅,7月19日地方政府债和7月21日的铁道债纷纷流标。8月初这一现象已有改观,1日招标的3年期地方债获足额发行,认购倍数1.45倍。

  央行公开市场操作连续释放宽松信号有利于货币市场流动性好转。另受季节性影响8月财政存款涨幅将大幅减少,银行超储率将自7月低位以来有所反弹。银行间人士预计,8月7天期平均拆借利率将从7月5.3%高位回落至4%左右。

  中国转债独具“进可攻、退亦可攻”的特点,股市持续低迷对转债来说,并非是完全的利空。对一些已经产生回售压力的个债而言,甚至是相当的利好。

  比如双良转债就是一只对正股价格背离的转债。该债募集说明书规定,在转股期内若其正股双良节能(600481,股吧)收盘价连续30个交易日低于当期转股价格的70%时,转债持有人有权将其持有的可转债全部或部分按103元(含当期利息)回售给发行人。

  目前双良转债转股价为20.81元,转债回售对应正股股价阙值为14.47元(20.81×0.7)。双良节能A股二级市场价格自7月22日以来连续9个交易日持续低于14.47元。若股价继续持续低迷,则回售条件达成。这意味着上市公司2010年才发行的为期5年可转债融资计划失败。发行人为了避免回售,极大的可能在股价持续低迷阶段召开临时股东大会审议通过转股价向下修正议案。这样,双良转债期权价值得以大幅增厚。

  事实上,过去10年中A股可转债的回售案例极其有限,真实有效的回售更加罕见。这也是大量转债投资者敢与上市公司博弈修正的一大原因。

  中金公司债分析师张继强称,“昨天(8月2日)双良转债一笔卖单砸到105元,距离回售价不远,底看得见了。”

  对于两行转债特别是低价的中行转债,更是保险资金青睐的投资标的。自中行转债二级市场价格跌破102元之后,已有保险资金开始配置。

  对于大型转债,保险资金将是坚定的持有主力。他称,“保险资金锁定的可转债不会轻易抛售,相反在价格大跌之后可能增持。7月20日中午,某北京的保险资金已经从交易所买入约4000万元的两行转债(中行转债和工行转债)。”

(责任编辑:HN031)
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