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火爆的信用债:戴着“脚镣”起舞

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2016-03-24 02:33:49 来源:中国证券报 

  □本报记者 王姣

3年期AA级中期票据与国债信用利差
3年期AA级中期票据与国债信用利差

  “卖家说多少就多少买了。”年初以来,大量资金争先配置信用债,刚性需求的释放点燃了这一市场的火爆行情。

  在经济疲软、利率下行的背景下,相对高收益产品稀缺和刚性配置需求上升的矛盾,使得相对收益较高的信用债成为“香饽饽”,短期信用品收益率持续创出新低,信用利差也进一步收窄。而信用债盛宴的另一面,却是违约事件频发,风险持续暴露之下,部分产能过剩行业的债券备受冷落,其行业或开始进入去杠杆周期。

  业内人士认为,短期内,信用债尤其是理财资金追逐的品种并无大的调整压力,但当下信用环境仍未明显改善,眼下投资信用债仍如“戴着脚镣起舞”,建议投资者延续短久期、高评级的投资策略,在信用债行情狂热的时候保持一份冷静。

  信用债行情火爆

  进入3月,信用债市场投资热情仍居高不下。据业内人士透露,许多农商行、城商行的资金正从信贷市场流入债券市场,机构对短久期、中高评级信用债需求旺盛,一些AA+级以下的中低等债券也变得十分紧俏。

  从一级市场近期招标情况来看,7年期的“16荆州城投债”和“16启国投债”认购倍数分别高达6.2125倍和5.86倍,票面利率分别为3.97%和4%。

  交易商协会公布的发行指导利率已连续六周下行。上周1年期各等级下行2BP;3年期各等级下行1-3BP;5年期各等级下行3-4BP;7年期各等级下行2-3BP;10年期及以上各等级上行1-2BP。招商证券(600999,股吧)指出,受整体利差缩小的影响,低等级民营企业债券的收益率也在持续下行。

  二级市场上,近期信用债收益率整体仍呈下行趋势,尤其短久期高等级信用债收益率明显下行,年内下行幅度已达20-30BP。信用利差小幅走扩后收窄,绝对水平仍处于低位。据海通证券(600837,股吧)数据,以5年期AA+品种为例,公司债信用利差最高,约118BP;城投债信用利差亦较高,超过100BP;而产业债和中短票据相对较低。其中产业债不足100BP的信用利差明显低于其他品种。

  业内人士表示,在经济疲软、利率下行的背景下,“资产配置荒”蔓延和刚性配置需求上升的矛盾,促使相对收益较高的信用债成为“香饽饽”。

  海通证券在最新研报中指出,理财规模持续增长,配置压力依旧高企,利率债频繁窄幅波动,趋势性投资交易的性价比明显下降,而利用信用债套息交易的需求随之升高。就期限而言,短久期信用债受到追捧,这主要受益于“金融支持工业”的政策导向,信用风险短期隐匿。而基于对经济企稳和通胀上升的担忧,中长久期低等级的信用债则表现不佳。

  盛宴背后的风险

  不容忽视的是,火爆的信用债市场伴随着违约迭起。年初至今,国内债券市场发生的偿债风险事件已达10多起,其中有7起已发生实质性违约,近日华电煤业、包钢集团等评级展望又接连被调为负面,债券违约及发债主体评级下调有愈演愈烈之象。

  虽然有多个债券先违约后又通过多种方式完成兑付,但市场人士指出,在经济增速下行压力犹存、供给侧改革持续推进的背景下,信用基本面仍有边际及局部恶化的迹象,类似的兑付风险事件可能会越发频繁,更多的短融、超短融出现违约只是时间问题。对投资者而言,规避低评级、产能过剩行业等“雷区”信用债成为重中之重。

  据业内人士透露,年初以来,在城投债依然明显受追捧的同时,产业债特别是产能过剩行业的债券备受冷落,产能过剩行业的债券认购倍数多在1倍左右,煤炭钢铁和民企不少取消发行或推迟发行,二级市场对产业债谨慎防御的心态较重,资质差的产业债几乎无人问津。

  据中信证券(600030,股吧)数据,今年以来,产能过剩行业二级市场利差上行,一级市场中采掘、建材、化工等上游周期行业债券发行大幅缩量,净融资额甚至为负,分别为-7亿元、-3亿元、-1亿元。

  中信认为,产能过剩行业的净融资额持续减少甚至为负,需求上看反映了投资者对产能过剩行业债的谨慎心态,供给上看也表明产能过剩行业新投资项目较少,发行债券主要用于借新还旧、补充流动性,或许暗示这些行业开始进入去杠杆周期,债务去杠杆的部门信用风险或加速释放。

  留一份清醒

  2016年为信用债存量债务到期高峰,如果加上年初发行的超短融,信用债到期总量更大。业内人士认为,考虑到市场信用风险事件不断增多,建议投资者不要被收益率的下行麻痹放松对于企业资质的要求,将风险防范置于首位,延续短久期、高评级的投资策略。

  海通证券指出,今年以来违约频发,中高评级信用债信用利差却降至历史低位,而资质较差的信用债利差未见压缩,评级利差震荡走高至历史中位数以上。二季度低评级债券到期量仍在高位,信用违约将呈常态化,高低等级信用债走势将进一步分化,等级利差有望继续上升。

  华创证券亦提醒投资者,近期由于银行理财带来的配置需求依然旺盛,目前短久期品种收益率维持较低位置,需要警惕资金市场流动性偏紧,对信用债杠杆策略形成的压力,高杠杆操作的机构应降低杠杆水平。

  “理财资金不仅为债券市场带来大量源头活水,同样导致流动性风险的持续积累。”广发证券(000776,股吧)指出,目前存在三方面的力量驱动资金流向的逆转。其一,经济预期回暖、通胀预期强化导致交易性资金集中出逃,从而触发资金流动的负向循环。其二,债市信用风险持续暴露,导致资产收益率雪上加霜,从而加剧理财兑付压力。其三,监管趋严导致市场出现短期摩擦,引发市场流动性冲击。当前达摩克利斯之剑依然高悬,债券市场仍需维持谨慎。

  具体到投资策略,综合机构主流观点来看,信用债后续将延续分化行情,由于银行理财需求较为刚性,短久期、中高等级品种仍将受到市场的青睐,收益率有望进一步下行,低评级品种仍以防雷为主。与此同时,产能过剩行业龙头企业短久期债券仍有博弈的空间,可精挑细选相对安全的主体适当参与。

(责任编辑:李振梁 HN063)

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