中汇银:连续地量发行 央票业已失效

2010年12月16日16:53  来源:和讯债券 
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  本周央票延续地量发行共计20亿,无正回购,连续五周净投放

  本周央行公开市场操作央票延续地量发行,周二发行一年期央票10亿元,周四发行三月期央票10亿元。由于本周公开市场到期量520亿,央行共计净回笼资金500亿,连续第五周净投放。

  近一个月央票连续地量发行应缘于一二级市场严重的倒利差。根据发行前日中债银行间央票标准期限收益率,二级市场中,一年期央票收益率为3.1008%,三月期央票收益率为3.071747%,两期限央票一二级市场倒利差分别达到75.71及125.86个基点,倒利差继续扩大。

  央票连续地量发行或意味着常规武器业已失效,但货币政策陷争议

  央票连续地量发行,近一个月来共计仅发行160亿,不及正常情况之下单期的发行量。这种地量发行可从两个方向作出不同的解读,一者意味着货币政策常规武器业已失效,央行需回笼资金,但由于倒利差无法做到,而上调发行利率容易引发滚雪球效应;一者意味着央行认为通过上调存准率的方式已可满足回收流动性的要求,并不需要扩大央票的发行量,同时,剩余央票未到期量。

  不同解读所对应的货币政策各有不同,也对应着目前市场对于下一步货币政策操作的争议。对于前者而言,由于本月已上调了存准率,且于20日缴款,短期内再次上调存准率的可能性不大,因此为回笼流动性剩余的政策选择只有加息,从时间窗口来判断,最有可能于20日至24日到来;对于后者而言,周小川行长近期的言论,上调准备金率可吸收热钱流入带来的流动性可视为一种信号,即如果央行判断目前流动性主要来自于热钱,则仍将以上调存准率为主,加息则暂可缓行。

  是否加息取决于经济数据,但目前反对加息的理由均不成立,或与政治博弈有关。

  从经济数据来看,上周末公布的一系列数据,包括CPI、PPI、人民币信贷及海关数据等均表明目前价格调控当属中国经济发展的第一要务。综观目前反对加息的理由,担忧加息导致国内外利差过大引致热钱流入当属主流。但这一理由并不成立,原因主要有三个:

  其一,热钱流入并不会停留在银行系统内吃利息,即使因楼市调控、股市低迷等因素不得不选择固收产品,热钱也会选择收益率相对较高的货币和债券市场,而此二市场均已对加息提前反应,收益率陡增,并不对加息构成阻碍;

  其二,热钱流入主要是为搏人民币升值,但随着欧债危机重启,市场避险情绪转浓,美元走强,人民币升值压力减弱,此外,由于人民币升值具有较强的政治投机性,从国际政治角度来看,奥巴马政府纠结于国内减税方案、黄海军演、及被共和党杯葛的金改法案和医改法案,暂时无暇顾及人民币汇率问题,短期内人民币迫于政治压力升值的可能性不大;

  其三,作为同样针对通货膨胀的货币政策工具,加息将弱化升值预期,相反会对热钱流入起到一定的抑制作用。

  目前来看,加息与否在国内并非完全取决于经济领域,更多地在于政治博弈。从央行职能而言,为治理通胀加息当属正常的履职,但这将受到来自于商业银行及企业的反对,对于前者,由于存贷额不匹配,加息将加大运营成本,对于后者,加息提高了资金的使用成本,特别是房地产企业,在目前房产调控之下,加息将恶化房企的资金链。但对于民生而言,持续的实际负利率使得居民存款缩水,在全社会产生了财富逆向再分配效应,资金由借款人即储户向贷款人即企业转移,穷人补贴富人。

  若单纯从市场考虑,加息应无疑议,但若考虑进政治博弈,银企及居民政治力量对比悬殊,则加息与否或将成为年内及明年年初最大的悬念。 

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王印国

某银行债券分析师

马宜敏

债券分析师

小池债.

债券分析师

刘枭

债券分析师

许一览

交通银行上海分行金融风险

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