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国债期货震荡走低 资金面趋紧幅度加大

2017-02-16 09:57:46 和讯名家 

  本文首发于微信公众号:寒飞论债。文章内容属作者个人观点,不代表和讯网立场。投资者据此操作,风险请自担。

  内容摘要

  在全球经济回暖的形势下,全球的通胀预期已经开始升温。受供给侧改革影响,我国工业品的价格与国际市场相关度提高。未来我国工业品价格上升将有可能向消费领域传导,引起CPI“补涨”。前瞻的看未来一到两个季度,通胀以及通胀预期的持续抬升为债券市场未来的走势蒙上了阴影,投资者需要密切关注通胀风险。

  

一、策略观点
一、策略观点

  2016年8月以来,我国的通胀水平、特别是PPI的同比增速显著抬升。2017年1月,我国通胀水平再度超出预期。CPI同比增速达到2.5%,创下2013年12月以来最高水平,PPI同比增速达到6.9%,达到2011年9月以来的最高水平。

  一、1月通胀的抬升主要受到国内外总需求提振的影响。

  年初以来我国经济仍在持续回暖。基建、PPP项目加速推进使得投资需求仍然保持旺盛。工业企业开工率、工业资本支出等高频数据显示工业活动也在持续走强。由于春节提前,1月的零售、服务消费同比大幅增长。1月我国出口同比和季调环比均继续回升,未受长假效应影响。

  全球经济也逐渐回暖,改善了我国的外部需求。自去年底以来,美、欧、日的PMI指数均持续上行。美国1月CPI和零售销售环比大幅好于预期,耶伦今天凌晨的证词再度确认美国经济温和扩张,认为货币宽松维持太久“不明智”(unwise)。欧盟也于2月13日将欧元区2017年GDP增速预期从1.4%上调至1.6%,通胀预期从1.4%上调至1.7%。

  

二、此轮PPI指数的上涨受国际市场冲击较大,事实上是一种输入型通胀。同以往一样,本轮输入型通货膨胀基本遵循“全球基本面供求改善—大宗商品价格攀升—上游工业成本压力增大—工业品价格走高—通胀”这一基本传输链条。

  二、此轮PPI指数的上涨受国际市场冲击较大,事实上是一种输入型通胀。同以往一样,本轮输入型通货膨胀基本遵循“全球基本面供求改善—大宗商品价格攀升—上游工业成本压力增大—工业品价格走高—通胀”这一基本传输链条。

  伴随着全球经济回暖,原油价格自2016年末开始快速攀升,带动国内成品油价格也多次提价,使得上游工业行业成本提升。中下游行业历经一轮去产能周期后,对接上游行业的需求较为旺盛。由于重要工业产品卖方议价能力强,上游工业企业将加重的成本沿产业链下移。这体现在工业品出厂价格也持续上升,PPI生产资料带动PPI整体的同比增速近3个月连续高速拉升。

  

三、供给侧改革加大了我国工业品价格与国际市场价格的相关性,是此次PPI快速上涨的重要原因。由于供给侧改革较为有效地降低了产能和库存,存在补库存需求的工业企业将对国际市场大宗商品价格的变化更为敏感。从数据上看,在CRB现货指数和中国大宗商品价格指数总体相关性下降的情况下,工业品之间的相关系数明显提升。

  三、供给侧改革加大了我国工业品价格与国际市场价格的相关性,是此次PPI快速上涨的重要原因。由于供给侧改革较为有效地降低了产能和库存,存在补库存需求的工业企业将对国际市场大宗商品价格的变化更为敏感。从数据上看,在CRB现货指数和中国大宗商品价格指数总体相关性下降的情况下,工业品之间的相关系数明显提升。

  

四、弱美元极有可能使得大宗商品价格上涨,加剧我国的外部价格冲击。从历史上看,美元指数与国际能源价格指数、食品价格指数和金属价格指数均呈负相关关系。受特朗普“弱美元”态度与其政策实施不确定性的影响,未来美元很有可能维持偏弱的走势,进一步推升大宗商品价格的涨幅。由于我国工业商品价格与国际市场相关度提高,这将进一步推动我国工业品价格的上升。

  四、弱美元极有可能使得大宗商品价格上涨,加剧我国的外部价格冲击。从历史上看,美元指数与国际能源价格指数、食品价格指数和金属价格指数均呈负相关关系。受特朗普“弱美元”态度与其政策实施不确定性的影响,未来美元很有可能维持偏弱的走势,进一步推升大宗商品价格的涨幅。由于我国工业商品价格与国际市场相关度提高,这将进一步推动我国工业品价格的上升。

  五、未来PPI很有可能进一步推升我国的通胀水平。当前我国PPI和CPI的上涨速度出现了分化。从历史上看,我国PPI向CPI的传导并不同步,往往存在着一定时间的时滞。相比于中上游行业(尤其实在供给侧改革后),消费品市场的竞争更为激烈,价格难以即时上涨。但成本的抬升终将使得企业做出调整,例如缩减产量、推出价格更高的新产品等。近期已经有手机和家电行业的厂商采取了这样的措施。

  2011年我国曾出现过输入型的通胀。2011年1月,由于美元指数下跌所引起的国际市场的价格波动,我国原材料的价格上涨,造成厂商成本上涨和工业品出厂价格上涨,并从生产领域向消费领域传导,导致居民消费成本提高,并最终引起国内市场价格的普遍上涨。

  在全球经济回暖的形势下,全球的通胀预期已经开始升温。受供给侧改革影响,我国工业品的价格与国际市场相关度提高。未来我国工业品的价格上升将有向可能消费领域传导,引起CPI上升。前瞻性的看未来一到两个季度,通胀以及通胀预期的持续抬升为债券市场未来的走势蒙上了阴影,投资者需要密切关注通胀风险。

  二、市场走势

  1、国债期货

  周三国债期货震荡走低,除5年期国债期货主力合约TF1703外全线收跌, TF1706下跌0.05元(0.05%),收于99.33元;TF1703下跌0.21元(0.21%),收于99.31元。10年期国债期货主力合约T1706下跌0.19元(0.19%),收于94.31元;T1703下跌0.17元(0.17%),收于95.93元。

  现券方面,10Y国债活跃券160213上行1.78bp报4.1675%。

  2、公开市场操作

  央行周三进行了1,200亿逆回购操作,连续三日开展逆回购对冲巨额资金到期。其中,7D逆回购500亿,14D逆回购200亿,28D逆回购500亿,利率维持不变。周三另有2,600亿28D逆回购到期。此外,周三央行还投放了6个月MLF1,500亿,12个月MLF 2,435亿,回笼6个月MLF 1,515亿。单日净投放为1,020亿。

  3、货币市场

  周三资金面趋紧幅度加大,DR001上涨3.7bp至2.2577%,DR007上涨24bp至2.7625%,GC007上涨6bp至3.1698%,SHIBOR O/N上涨0.3bp至2.2640%,SHIBOR 1W上涨0.2bp至2.6230%,GC001下跌13.3bp至3.2766%,。

  截至周三21:00,在岸人民币兑美元涨670bp报6.8751;离岸人民币兑美元跌230bp报6.8552。美元指数涨至101.4493,日涨0.2205%。

  4、二级市场

  利率债方面,收益率变化不大,周三资金面稍有所宽松。国债5Y上行1bp至3.06%。国开债1Y上行2bp至3.39%。

  信用债方面,周三债券收益率长短端全面上行。其中AAA中短期票据 1Y 上涨1bp至3.99%,3Y与上一交易日持平至4.19%,5Y上行2bp至4.45%;AA+中短期票据1Y上涨1bp至4.23%,3Y与上一交易日持平至4.43%,5Y与上一交易日持平至4.72%;AA中短期票据1Y上行1bp至4.42%、3Y与上一交易日持平至4.62%、5Y上行2bp至4.94%;AA -中短期票据1Y上行1bp至4.95%、3Y与上一交易日持平至6.07%、5Y上行2bp至6.39%。

  5、一级市场

  一级方面,周三财政部增发附息国债5Y品种200亿,中标利率为3.03%,在市场的预期之内,全场倍数2.04倍,边际倍数1.00倍。

  三、重要事件及解读

  1、宏观经济

  (1)耶伦在国会参议院发表货币政策证词,表态偏鹰派

  事件:北京时间2月14日23:00,美联储主席耶伦在国会参议院发表货币政策证词,主要观点有:1)如果美国经济如期改善,加息将会是合适的。2)每次FOMC会议都有行动可能,不会告知具体加息时间。但预期2017年加息一次以上是合理的。3)本人不对边境税发表看法。

  解读:(1)相比于历次发言,本次会议耶伦对加息的支持力度明显加强,尽管对加息时点含糊其辞,但已明显传递了3月大概率加息的信号,高盛已将3月份美联储加息的概率上调至20%。(2)耶伦证词带来的美元加息预期已经充分被资本市场的表现所兑现。以耶伦发言的时点为分隔,美债收益率明显抬升,直接反应加息预期;汇率市场上,加息预期将利好资本流入,美元指数走强至101.3;债市调整利好股市,标普500指数全天震荡上行。(3)配合耶伦鹰派的加息假设,美国经济基本面近期转好。在通胀方面,美国PCE连续6个月回升至1.6%,CPI连续5个月回升;在基本面方面,近期美国进出口数据改善显著,上年12月份工业产出同比也转正;在景气指数方面,制造业PMI连续4个月强劲回升。种种基本面向好的暗示因“美国经济如期改善”可以期待。(3)受美元加息预期再次强烈的影响,人民币短期势必承压,又因为耶伦表明美联储意图收缩资产负债表,央行的货币政策受到外汇因素的制约,叠加近期不断回暖的通胀数据,债市调整仍将深化。

  (2)央行今日开展3935亿元的MLF操作

  事件:2月15日,为维护银行体系流动性基本稳定,结合近期MLF到期情况,人民银行对22家金融机构开展MLF操作共3935亿元,其中6个月1500亿元、1年期2435亿元,中标利率与上期持平,分别为2.95%、3.10%。

  解读:央行今日放量操作主要意图为对冲流动性大量回笼。今日到期6月MLF1515亿,同时本周TLF期限结束,近似到期6,000亿,周末OMO到期9,300亿,资金回笼压力巨大。在资金面出现紧张之前,央行提前放量MLF对冲流动性风险,稳定市场情绪。但本次操作难以改变春节后资金持续回笼的态势,货币政策维持中性偏紧。

  (3)美国CPI增速大幅超预期,助燃耶伦加息预期

  事件:据美国劳工部最新数据显示,美国1月CPI环比0.6%,大幅高于预期,创2013年2月以来最大涨幅。1月CPI同比也进一步升至2.5%,创2012年3月以来最大涨幅。

  解读:美国1月CPI数据大幅超出预期,同比、环比均创2013年以来新高。同我国通胀数据类似,本月美国CPI增速受原油价格拉动较大,汽油成本增长7.8%,贡献了CPI涨幅近50%。除此之外,新车涨幅0.9%,创2009年以来新高,叠加同时公布的美国零售销售数据超预期,印证美国需求坚实,基本面改善。本月美国CPI超预期使得耶伦鹰派证词获得加成,加息的前提假设得到应验,2017年各时点加息概率或再提高。CPI数据公布后,美元指数立即拉升,市场已经给出反应。

  2、监管政策

  事件:2月15日,央行工作论文专栏发布中国金融论坛课题组文章《杠杆率结构、水平和金融稳定:理论与经验》称,尽管高杠杆可能引发系统性金融风险,但债务可持续性在不同情况下的差异,导致杠杆率水平的风险阈值并不稳健。

  解读:去金融杠杆已经成为央行全年工作重点,但去杠杆的过程需要谨慎进行。只有温和去杠杆才能服务经济结构转型进程,过快压缩信贷和投资会造成资金面紧张情绪蔓延,引发流动性恐慌。在杠杆去化的过程中,应当辅以深化改革金融监管体制,打破刚性兑付,着力发展股权融资规范,健全投资者保护制度,摆正政府作为监管者的职能,释放资本市场在降杠杆和优化资源配置的功能。

  3、信用事件

  (1)中诚信国际:下调江西省能源集团主体及“15赣能源MTN001”和“15赣能源MTN002”债项信用等级

  中诚信国际将江西省能源集团公司主体信用等级由AA下调至AA-,评级展望调整为负面;将“15赣能源MTN001”和“15赣能源MTN002”债项信用等级由AA下调至AA-;基于国开行对“08赣煤债”提供全额无条件不可撤销连带责任保证担保,维持该债券信用等级为AAA。中诚信将继续对公司流动性及融资情况保持关注。

  相关债券:15赣能源MTN001、15赣能源MTN002

  (2柳化股份(600423,股吧):预计2016年净利润仍为负,“11柳化债”可能被暂停上市

  预计公司2016年度归属于上市公司股东的净利润仍为负值。若公司2016年度经审计的归属于上市公司股东的净利润为负值,则公司最近将出现二年连续亏损的情况,11柳化债将在公司2016年年度报告披露后被暂停上市交易。此外,“11柳化债”将于3月27日面临投资者回售,截至目前回售资金尚未落实到位。

  相关债券:11柳化债

  文章来源:微信公众号寒飞论债

(责任编辑:王姝睿 HF059)
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