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债市的精神分裂:M型国债收益率曲线,你见过吗

2017-05-18 11:20:05 华尔街见闻 
  可能连最见多识广的交易员也没有想到,国债收益率竟然走出了M型曲线。

  昨日国债3年期和7年期国债中标利率公布,引起交易员的一片欢呼:不仅国债7Y与10Y倒挂10bp,而且3年期中标利率也明显高于5年期二级市场利率,国债收益率曲线呈现近似“M”型。

债市的精神分裂:M型国债收益率曲线,你见过吗

  M型收益率曲线究竟是一个什么概念呢?

  简单说来,这可能违背了我们的常识。我们都学过,时间是有价值的,今天的一块钱的价值要大于明天,3年后的一块钱明显价值也要高于5年后的一块钱,所以一般来说,收益率曲线都是这样的:

(上图来自不如聊债)
(上图来自不如聊债)

  再不济一点,熊市中的收益率曲线可能会平坦一点,但也应该是这样的:

债市的精神分裂:M型国债收益率曲线,你见过吗

  有市场人士称,“这是我入行以来第一次见过如此牛叉的曲线”。

  国君固收覃汉指出,7Y-10Y在债市清淡期可能还时有出现,但5Y和3Y的倒挂就真的非常罕见了:

  如果说7Y-10Y作为利率曲线价值洼地的典型代表,在债市成交清淡时期常出现倒挂而被投资者习以为常的话,短端利差的倒挂则更为罕见。从历史均值看,2014年以来国债5Y-3Y利差均值为15-20bp左右,倒挂现象仅在2016年12月、2013年11月钱荒和债灾的崩盘时期短暂出现。

  那这意味着什么呢?覃汉称,

  蹊跷倒挂利差的背后,反映出当前债市的交易流动性严重不足。

  只有在流动性不足、市场交易不活跃的市场,才会有这些明显价值洼地的存在,不能带动市场定价回归理性。

  市场异常利差的持续甚至走扩,意味着这些价值洼地没有对手盘,反应市场整体流动性较差,交易盘有限的资金只集中在特定期限、特定品种和个券上,而配置资金没有明显兴趣去做窄相对利差。

  4月以来公募基金、券商资管、自营等产品和机构,受到更加严格监管和持续赎回压力,对资产流动性变现价值更加重视,在熊市中投资者对于流动性较差的7Y、3Y期品种要求的流动性溢价更高。

  覃汉指出,这也反映了银行对短端国债的配置需求迅速下降;

  1季度银行超储跌至1.3%,创下2011年3月以来最低,表外转表内带动信贷需求强劲,不少银行表内信贷额度紧张,月初就已投放大半,挤出银行债券自营配置需求。

  招商证券(600999,股吧)徐寒飞也同样提到,未来的一个半月时间里面,中小型银行的负债缺口(以同业存单来度量预 计在 2.5 万亿)可能会在短期流动性上形成“挤出”效应,不利于投资者 的需求,M 型的收益率曲线就是一个明显的证据。

  未来债市要怎么走?

  屈庆指出,由于资金面紧平衡和高成本的现状将延续,且银行配置需求较弱,中短期品种收益率并不具备下行空间,但是平坦的曲线最终会被修复,那么只能是长期品种收益率上行。

  国君固收秦汉指出,债市做多的发令枪未响,抢跑时机还未到,眼下的“价值洼地”也许正是“价值陷阱”:

  交易盘的资金偏好越来越集中到5Y、10Y等特定期限和品种上,蹊跷利差之下隐藏的价值洼地无人填平,反映的正是交易资金不足、配置需求不给力、市场成交不活跃的状况,投资者心态仍然谨慎,也意味着收益率目前的位置尚未达到“市场出清”。

  不过招商证券徐寒飞指出,债券市场恐怕缺乏“交易机会”,不过仍然是配置型投资者非常好的“建仓”时间窗口。
(责任编辑:季丽亚 HN003)
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