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2017年有色金属行业信用风险研究报告

2017-10-30 11:35:03 和讯名家 

    本文首发于微信公众号:鹏元评级。文章内容属作者个人观点,不代表和讯网立场。投资者据此操作,风险请自担。

  作者:鹏元资信评估有限公司证券评级部刘红、叶慧

    主要内容

  受行业企业自发减产和国家加强推进供给侧改革的影响,主要有色金属产量增速放缓。由于有色金属价格多年低迷导致企业亏损严重,2016年初部分企业自发减产,同时2016年以来国家出台多项政策推动行业去产能、加快转型升级和降本增效,2016年全国十种有色金属总产量5,283万吨,同比增长2.5%,增速同比下滑3.3个百分点。

  2016年以来有色金属行业需求呈先升后降趋势,考虑到我国经济仍存在下行压力,未来需求增速仍将趋缓。2016年以来房地产、汽车、电力等下游行业需求回暖带动有色金属消费量提升,2017年2月有色金属产业景气指数回升至2014年水平,之后受我国货币政策收紧、房地产调控等一系列因素影响,有色金属行业景气度有所回调,考虑到我国经济仍处转型阶段,经济下行压力大,预计有色金属的需求增速仍将趋缓。

  主要有色金属价格大幅回升,行业效益明显改善。受供给放缓等因素影响,2016年以来我国铝、铜、铅、锌价格均出现大幅回升,至2017年8月末四种金属的期货交易价格较2016年初增幅均在40%以上,带动行业效益明显改善,2016年全行业实现主营业务收入6万亿元和净利润2,430亿元,同比分别增长5.6%和34.8%;2017年上半年全行业实现主营业务收入3.2万亿元和净利润1,283亿元,同比分别增长17.1%和50.8%。

  企业资产负债率略有降低但仍维持在较高水平,偿债压力有所减轻。2016年末样本企业资产负债率为68.03%,较2015年末下降1.1个百分点,但仍维持在较高水平,主要偿债能力指标有所好转,偿债压力有一定减缓。

  2017年以来有色金属企业信用状况得到一定改善。有色金属行业发债企业主体级别集中在AA及以上,2017年以来有7家企业的级别被上调或者展望由负面调整为稳定,上调比例占比16.67%,无评级下调的企业,而2016年下调占比达22.73%。

  正文

  一、 行业分析

  我国有色金属资源储量较为丰富,但部分金属品位不高、矿产开发难度较大,同时有色金属产量和消费量大,铝、铜资源自给率较低,对进口矿依赖较大

  有色金属行业是国民经济的基础产业,在工业发展和城镇化进程中居重要地位。我国常用有色金属为铝、铜、锌、铅、镍、钨、钼、锡、锑、汞和稀土,有色金属矿产资源储量较大。根据美国资源调查局(USGS)2015年数据显示,铝土矿主要分布在几内亚、澳大利亚巴西越南等国家,全球铝土矿资源量为550-750亿吨,已探明储量约为280亿吨,其中中国已探明储量为8.3亿吨,占比为3.0%,位居全球第八位;全球铜矿主要分布在智利、澳大利亚、秘鲁和美国等国家,全球铜储量共约为7亿吨,其中中国铜储量约为0.3亿吨,占比约为4.3%,位居全球第六;锌矿资源主要分布在澳大利亚、中国、秘鲁、墨西哥印度等国家,全球锌储量共计约2.3亿吨,其中中国锌储量约为0.43亿吨,占比为18.7%,位居第二位;铅矿主要分布在澳大利亚、中国、俄罗斯、美国、秘鲁和墨西哥,全球铅储量为8,700万吨,其中中国铅储量约为1,400万吨,约占全球的16.1%,位居第二位。

我国钨、钼、锡、锑和稀土储量位居第一位,镍储量位居第九位,汞储量位居全球第二位。其中,我国钨和锑的储量占全球储量之比均超过了50%。总体而言,我国有色金属资源种类较多,储量较为丰富。
我国钨、钼、锡、锑和稀土储量位居第一位,镍储量位居第九位,汞储量位居全球第二位。其中,我国钨和锑的储量占全球储量之比均超过了50%。总体而言,我国有色金属资源种类较多,储量较为丰富。
  我国钨、钼、锡、锑和稀土储量位居第一位,镍储量位居第九位,汞储量位居全球第二位。其中,我国钨和锑的储量占全球储量之比均超过了50%。总体而言,我国有色金属资源种类较多,储量较为丰富。

近年来,我国经济快速发展,且经济增长主要依靠房地产、电网和电信等产业的投资拉动,因此有色金属产量和消费量均很大。2016年我国原铝产量和消费量均占全球的54%左右;精炼铜产量占全球的35.86%,消费量占全球的49.90%;精炼锌产量占全球的46.90%,消费量占全球的48.02%;精炼铅产量占全球的41.85%,消费量占全球的41.11%。此外,我国镍、钨、钼、锡、锑、汞和稀土产量和消费量占全球之比也很高。
  近年来,我国经济快速发展,且经济增长主要依靠房地产、电网和电信等产业的投资拉动,因此有色金属产量和消费量均很大。2016年我国原铝产量和消费量均占全球的54%左右;精炼铜产量占全球的35.86%,消费量占全球的49.90%;精炼锌产量占全球的46.90%,消费量占全球的48.02%;精炼铅产量占全球的41.85%,消费量占全球的41.11%。此外,我国镍、钨、钼、锡、锑、汞和稀土产量和消费量占全球之比也很高。

我国矿产资源总量虽较大,但矿产质量贫富不均,贫矿多、富矿少,平均品位较低,开采难度较大,铝土矿和铜矿产量难以满足消费量。2016年我国铝土矿产量占全球的22.76%,粗略估计铝土矿自给率为66.03%;铜矿产量占全球的8.97%,粗略估计铜矿自给率为39.41%。而我国稀土矿产量却远大于消费量,有大量用于出口。2016年我国稀土产量为10.5万吨,占全球的83.33%;出口量为4.67万吨,占全部产量的44.48%。
  我国矿产资源总量虽较大,但矿产质量贫富不均,贫矿多、富矿少,平均品位较低,开采难度较大,铝土矿和铜矿产量难以满足消费量。2016年我国铝土矿产量占全球的22.76%,粗略估计铝土矿自给率为66.03%;铜矿产量占全球的8.97%,粗略估计铜矿自给率为39.41%。而我国稀土矿产量却远大于消费量,有大量用于出口。2016年我国稀土产量为10.5万吨,占全球的83.33%;出口量为4.67万吨,占全部产量的44.48%。

从我国主要有色金属铜、铝、锌、铅矿产资源的进口情况看,由于自给率不足,近年来我国需要从国外大量进口相应矿产,2016年铝土矿进口数量为5,177.93万吨,和当年我国铝土矿产量的比例为85.18%,铜矿石及其精矿净进口量为1,696.33万吨,规模也较大,铅矿砂及精矿、锌矿砂及其精矿净进口量分别为140.92万吨、199.41万吨。
  从我国主要有色金属铜、铝、锌、铅矿产资源的进口情况看,由于自给率不足,近年来我国需要从国外大量进口相应矿产,2016年铝土矿进口数量为5,177.93万吨,和当年我国铝土矿产量的比例为85.18%,铜矿石及其精矿净进口量为1,696.33万吨,规模也较大,铅矿砂及精矿、锌矿砂及其精矿净进口量分别为140.92万吨、199.41万吨。

2016年以来有色金属下游行业需求整体呈先升后降趋势,我国有色金属行业景气度随之有所波动,考虑到我国经济处转型阶段,预计未来有色金属行业发展存在一定压力
  2016年以来有色金属下游行业需求整体呈先升后降趋势,我国有色金属行业景气度随之有所波动,考虑到我国经济处转型阶段,预计未来有色金属行业发展存在一定压力

  综合来看,铝、铜、锌、铅、镍和稀土等有色金属是经济发展过程中不可或缺的基础原材料,广泛应用于电力器材、汽车制造、航天航空、家电、建筑、电池等领域,有色金属行业景气度与宏观经济走势息息相关。近年来,由于我国经济增速持续下滑,同时国外经济复苏缓慢,我国有色金属行业下游需求疲软。2016年在货币相对宽松的背景下我国基础设施建设和房地产双发力,投资力度加大带动原料需求回暖,有色行业景气指数有所提升,2017年2月有色金属产业景气指数上升至88,恢复至2014年水平,之后受我国货币政策收紧、房地产调控等一系列政策出台的影响,下游需求有所萎缩,有色金属行业景气度随之有所回调。考虑到目前我国处于经济结构转型阶段,粗放式经济发展方式难以为继,未来经济增速难以大幅上升,预计未来我国有色金属行业发展仍存在一定压力。

具体来看,铝是我国使用最广泛的有色金属,其次是铜。我国铝主要用于金属门窗、铝导线、汽车、家电等领域,下游消费结构中建筑占比33%、电力14%、交通运输12%。我国铜主要用于制造电力铜缆、家电、汽车等领域,目前消费结构中电力占比53%、空调占比10%。我国锌主要用于对钢制器具镀锌,该领域对锌的消费量占全部消费量的一半以上,镀锌可防止钢等金属器具腐蚀,其最终消费领域为家用电器、汽车零件、建筑等。另外,锌还大量用于制造锌合金、黄铜与青铜等,还有相当一部分用于制造干电池。我国铅消费结构中,铅酸电池领域对铅的消费量占比高达82%;铅酸电池消费结构中,电动二三轮车、低速电动车消费量占比42%,汽车、摩托起动用铅酸电池占比32%。整体而言,我国铝、铜和锌的消费需求量与房地产开发投资额、电网投资额、家电和汽车行业景气度息息相关,铅的消费需求量与汽车、电动车行业的景气度息息相关。
  具体来看,铝是我国使用最广泛的有色金属,其次是铜。我国铝主要用于金属门窗、铝导线、汽车、家电等领域,下游消费结构中建筑占比33%、电力14%、交通运输12%。我国铜主要用于制造电力铜缆、家电、汽车等领域,目前消费结构中电力占比53%、空调占比10%。我国锌主要用于对钢制器具镀锌,该领域对锌的消费量占全部消费量的一半以上,镀锌可防止钢等金属器具腐蚀,其最终消费领域为家用电器、汽车零件、建筑等。另外,锌还大量用于制造锌合金、黄铜与青铜等,还有相当一部分用于制造干电池。我国铅消费结构中,铅酸电池领域对铅的消费量占比高达82%;铅酸电池消费结构中,电动二三轮车、低速电动车消费量占比42%,汽车、摩托起动用铅酸电池占比32%。整体而言,我国铝、铜和锌的消费需求量与房地产开发投资额、电网投资额、家电和汽车行业景气度息息相关,铅的消费需求量与汽车、电动车行业的景气度息息相关。

鹏元研究 | 2017年有色金属行业信用风险研究报告
在宽松的货币政策和去库存等房地产行业政策带动下,2015年以来国内商品房销售价格开始了新一轮上涨,其中一线城市涨幅最大,二线城市次之;2016年以来三线、四线城市由于溢出效应补涨,价格和销售量创新高。需求端的旺盛带动了房地产开发投资的增长,2016年我国房地产开发投资额和房屋新开工面积增速反弹,其中房地产开发投资额102,580.61亿元,同比增长6.9%;房屋新开工面积166,928.13万平方米,同比增长8.1%,房地产行业景气度较高,拉动了2016年有色金属的需求。但2016年四季度以来,各地政府为了抑制房价的过快增长,纷纷出台了限购、限贷、限制房企融资等政策,房地产行业市场景气度有一定下行压力,在一定程度上限制了有色金属的需求。
  在宽松的货币政策和去库存等房地产行业政策带动下,2015年以来国内商品房销售价格开始了新一轮上涨,其中一线城市涨幅最大,二线城市次之;2016年以来三线、四线城市由于溢出效应补涨,价格和销售量创新高。需求端的旺盛带动了房地产开发投资的增长,2016年我国房地产开发投资额和房屋新开工面积增速反弹,其中房地产开发投资额102,580.61亿元,同比增长6.9%;房屋新开工面积166,928.13万平方米,同比增长8.1%,房地产行业景气度较高,拉动了2016年有色金属的需求。但2016年四季度以来,各地政府为了抑制房价的过快增长,纷纷出台了限购、限贷、限制房企融资等政策,房地产行业市场景气度有一定下行压力,在一定程度上限制了有色金属的需求。

为保障电力供应,减少限电、弃电等浪费电力的情形,同时为冲减消费疲软等方面对宏观经济带来的不利影响,2016年以来我国电网建设投资规模维持高位,并且增速持续上升,2016年我国电网基本建设投资5,426亿元,同比增长16.90%,其中新增220千伏及以上线路长度34,906千米,同比增长5.0%,电网行业的发展带动了有色金属需求的持续增加。2016年11月,国家发改委、国家能源局正式发布的《电力发展“十三五”规划》指出:在“十三五”期间(2016-2020年),我国电网计划投资3.34万亿元,相比“十二五”期间电网总投资2.00万亿元大幅增加;新增“西电东送”输电能力1.3亿千瓦,相比2015年末已有输电能力1.4亿千瓦大幅增加;加强配电网建设,实施新一轮农网改造,推进智能电网建议。根据《电力发展“十三五”规划》,预计未来电网建设领域对有色金属的需求将持续增加。
  为保障电力供应,减少限电、弃电等浪费电力的情形,同时为冲减消费疲软等方面对宏观经济带来的不利影响,2016年以来我国电网建设投资规模维持高位,并且增速持续上升,2016年我国电网基本建设投资5,426亿元,同比增长16.90%,其中新增220千伏及以上线路长度34,906千米,同比增长5.0%,电网行业的发展带动了有色金属需求的持续增加。2016年11月,国家发改委、国家能源局正式发布的《电力发展“十三五”规划》指出:在“十三五”期间(2016-2020年),我国电网计划投资3.34万亿元,相比“十二五”期间电网总投资2.00万亿元大幅增加;新增“西电东送”输电能力1.3亿千瓦,相比2015年末已有输电能力1.4亿千瓦大幅增加;加强配电网建设,实施新一轮农网改造,推进智能电网建议。根据《电力发展“十三五”规划》,预计未来电网建设领域对有色金属的需求将持续增加。

汽车行业具有明显的周期性特征,其需求量与国民收入水平息息相关。2016年在财政部、税务总局出台小排量车辆购置税减半优惠政策等刺激下,乘用车需求有所上升;在房地产、建筑等行业回暖拉动下,商业车需求亦出现回升,汽车行业整体景气度有所提升,产量与销量增速大幅提高,2016年汽车产量为2,819.31万辆,同比增长13.10%,销量为2,802.82万辆,同比增长13.65%。2016年12月财政部出台“将减征1.6升及以下小排量乘用车购置税的政策延长至2017年底,减按7.5%征收”的政策,将购置税从5%上升至7.5%,且考虑到部分购车需求已提前透支、房地产和建筑行业景气度回落,预计2017年我国汽车行业景气度将有所下滑。
  汽车行业具有明显的周期性特征,其需求量与国民收入水平息息相关。2016年在财政部、税务总局出台小排量车辆购置税减半优惠政策等刺激下,乘用车需求有所上升;在房地产、建筑等行业回暖拉动下,商业车需求亦出现回升,汽车行业整体景气度有所提升,产量与销量增速大幅提高,2016年汽车产量为2,819.31万辆,同比增长13.10%,销量为2,802.82万辆,同比增长13.65%。2016年12月财政部出台“将减征1.6升及以下小排量乘用车购置税的政策延长至2017年底,减按7.5%征收”的政策,将购置税从5%上升至7.5%,且考虑到部分购车需求已提前透支、房地产和建筑行业景气度回落,预计2017年我国汽车行业景气度将有所下滑。

家电作为耐用消费品,行业景气度与宏观经济发展及房地产行业密切相关,具有周期性特征。受宏观经济低迷、房地产调控政策及前期补贴政策提前透支消费等影响,2011年至2016年上半年,我国家电行业进入了较长时间的周期性低谷阶段,产品产量增速有所回落;2016年下半年开始,在房地产销售强劲拉动及对外出口回暖的影响下,家电行业需求有所回升,2016年家用电冰箱产量为9,238.30万台,同比增长4.5%,家用空调16,049.30万台,同比增长4.9%,家用洗衣机7,620.90万台,同比增长4.6%,增速全面回升。在市场保有量较高的情况下,未来家电更新换代的需求有望成为主导需求,而随着消费升级和智能家居等概念的发展,家电行业及产品结构有望全面升级,进而带动行业的长远发展。
  家电作为耐用消费品,行业景气度与宏观经济发展及房地产行业密切相关,具有周期性特征。受宏观经济低迷、房地产调控政策及前期补贴政策提前透支消费等影响,2011年至2016年上半年,我国家电行业进入了较长时间的周期性低谷阶段,产品产量增速有所回落;2016年下半年开始,在房地产销售强劲拉动及对外出口回暖的影响下,家电行业需求有所回升,2016年家用电冰箱产量为9,238.30万台,同比增长4.5%,家用空调16,049.30万台,同比增长4.9%,家用洗衣机7,620.90万台,同比增长4.6%,增速全面回升。在市场保有量较高的情况下,未来家电更新换代的需求有望成为主导需求,而随着消费升级和智能家居等概念的发展,家电行业及产品结构有望全面升级,进而带动行业的长远发展。

铅酸蓄电池是世界上产量最大、应用最广泛的二次电池产品,被广泛应用于交通运输、通讯、电力、计算机等国民经济重要领域。从近年我国铅酸蓄电池产量来看,除2011年因国家出台一系列行业整顿政策,大量不合格企业被取缔关闭或停产整治导致当年产量下降外,2008-2014年产量均保持增长态势,尤其在2013年以前,每年增长率均保持在15%以上,2014年我国铅酸蓄电池产量达22,069.77万千伏安时;但2015年以来铅酸蓄电池产量持续下滑,一方面是因为作为铅酸蓄电池主要需求的电动二轮车、三轮车市场趋于饱和,同时受锂电池的替代冲击,铅酸蓄电池需求放缓,对铅需求形成一定抑制。
  铅酸蓄电池是世界上产量最大、应用最广泛的二次电池产品,被广泛应用于交通运输、通讯、电力、计算机等国民经济重要领域。从近年我国铅酸蓄电池产量来看,除2011年因国家出台一系列行业整顿政策,大量不合格企业被取缔关闭或停产整治导致当年产量下降外,2008-2014年产量均保持增长态势,尤其在2013年以前,每年增长率均保持在15%以上,2014年我国铅酸蓄电池产量达22,069.77万千伏安时;但2015年以来铅酸蓄电池产量持续下滑,一方面是因为作为铅酸蓄电池主要需求的电动二轮车、三轮车市场趋于饱和,同时受锂电池的替代冲击,铅酸蓄电池需求放缓,对铅需求形成一定抑制。

近年我国铝、铜、铅和锌产量增速放缓,其中铜供给过剩现象有所缓解,铅、锌供给出现一定缺口
近年我国铝、铜、铅和锌产量增速放缓,其中铜供给过剩现象有所缓解,铅、锌供给出现一定缺口

  从各主要金属的生产情况来看,近年我国电解铝产能增长较快,2010~2016年产能复合增速约11%,2016 年产能达到4,244万吨,期间产能利用率在68%~81%之间波动,产能过剩问题突出。2015 年末,面对行业亏损持续加剧,中国电解铝企业开启了较大规模的减产行动,受减产效应影响,2016 年多数时间内中国电解铝产量均呈现低速增长,年初月度产量一度曾出现负增长局面,国家统计局数据显示,2016全年我国电解铝产量为3,187万吨,同比增速仅为1.3%,为自2010年以来年度产量最低增速。根据有色金属资讯研究机构安泰科的统计数据,2016年我国原铝的消费量为3,270万吨,市场供应出现小幅短缺,总体处于紧平衡格局。受益于2016年铝价持续上涨,行业效益有所改善,电解铝企业复产情况增多,2017年1-6月我国原铝产量为1,684万吨,同比增长8.8%。

由于2015-2016年大部分时间铜价均较低迷,国内铜冶炼企业检修较多,精炼铜扩产和产量增速放缓。根据国家统计局的数据,2013-2015年我国精铜分别新增产能61万吨/年、43万吨/年、46万吨/年,安泰科统计2016年我国精铜新增产能仅为28万吨/年,同比大幅下滑,年末铜精炼总产能为1,087 万吨/年,产能利用率为77.64%,产能过剩仍较严重。产量方面,2013-2014年我国精炼铜产量增速在14%左右,2015和2016年大幅下降为6%左右,2016年我国精炼铜产量为844万吨。由于我国铜矿资源仍不能完全满足市场对铜的需求,进口精铜成为重要补充,根据海关总署的数据,2014-2016年我国精炼铜净进口量分别为332万吨、347万吨和320万吨,占各年总供给量的比重将近30%。综合生产、进口、消费等情况来看,安泰科认为2016年我国精铜供应仍出现过剩现象,全年精铜供应过剩 68 万吨,但较 2015 年的供应过剩量90.5万吨有所缩减。
  由于2015-2016年大部分时间铜价均较低迷,国内铜冶炼企业检修较多,精炼铜扩产和产量增速放缓。根据国家统计局的数据,2013-2015年我国精铜分别新增产能61万吨/年、43万吨/年、46万吨/年,安泰科统计2016年我国精铜新增产能仅为28万吨/年,同比大幅下滑,年末铜精炼总产能为1,087 万吨/年,产能利用率为77.64%,产能过剩仍较严重。产量方面,2013-2014年我国精炼铜产量增速在14%左右,2015和2016年大幅下降为6%左右,2016年我国精炼铜产量为844万吨。由于我国铜矿资源仍不能完全满足市场对铜的需求,进口精铜成为重要补充,根据海关总署的数据,2014-2016年我国精炼铜净进口量分别为332万吨、347万吨和320万吨,占各年总供给量的比重将近30%。综合生产、进口、消费等情况来看,安泰科认为2016年我国精铜供应仍出现过剩现象,全年精铜供应过剩 68 万吨,但较 2015 年的供应过剩量90.5万吨有所缩减。

我国铅冶炼产能过剩情况较明显,根据有色资讯网调研数据显示,2016年12月国内重点铅冶炼厂开工率为62.46%,8月份仅为50.86%,为年内最低。产量方面,2014-2015年我国铅产量同比分别下滑5.45%和5.28%,一方面是因为上游铅矿供给紧张以致矿加工费持续下滑,冶炼企业亏损较多导致部分减产;另一方面,我国铅冶炼企业普遍规模较小,行业集中度较低,工艺、环保设备不达标的企业较多,随着国家不断提升环保督查力度,很多中小铅冶炼厂被迫关停。受益于2016年下半年铅价提升,铅产量有所回升,2016年我国铅产量466.5万吨,同比增长5.70%。综合铅下游需求情况,安泰科认为2014-2016年我国铅供应已连续三年出现缺口。
  我国铅冶炼产能过剩情况较明显,根据有色资讯网调研数据显示,2016年12月国内重点铅冶炼厂开工率为62.46%,8月份仅为50.86%,为年内最低。产量方面,2014-2015年我国铅产量同比分别下滑5.45%和5.28%,一方面是因为上游铅矿供给紧张以致矿加工费持续下滑,冶炼企业亏损较多导致部分减产;另一方面,我国铅冶炼企业普遍规模较小,行业集中度较低,工艺、环保设备不达标的企业较多,随着国家不断提升环保督查力度,很多中小铅冶炼厂被迫关停。受益于2016年下半年铅价提升,铅产量有所回升,2016年我国铅产量466.5万吨,同比增长5.70%。综合铅下游需求情况,安泰科认为2014-2016年我国铅供应已连续三年出现缺口。

受上游锌精矿减产的影响,近年我国锌供应偏紧。2014-2016年我国锌产量分别为582.7万吨、615.5万吨和627.4万吨,同比增速分别为6.89%、4.97%和1.96%,增速持续下滑。根据安泰科的统计数据,2014、2016年我国锌分别产生供应短缺7万吨和21.6万吨,预计2017年仍会有一定供需缺口。
  受上游锌精矿减产的影响,近年我国锌供应偏紧。2014-2016年我国锌产量分别为582.7万吨、615.5万吨和627.4万吨,同比增速分别为6.89%、4.97%和1.96%,增速持续下滑。根据安泰科的统计数据,2014、2016年我国锌分别产生供应短缺7万吨和21.6万吨,预计2017年仍会有一定供需缺口。

  2016年以来我国主要有色金属价格大幅回升,行业效益明显改善

  由于我国铝行业产能利用率一直较低,且下游需求持续疲弱,2012-2015年铝价格呈持续下滑趋势。2012年初上海期货交易所期铝价格约为16,030元/吨,至2015年12月铝价格下降至10,500元/吨,降幅高达34.5%。2016年受国内电解铝行业的规模化减产以及供给侧改革推动铝去产能的影响,铝供应整体偏紧,同时煤炭等价格上涨带动电解铝生产成本提高,国内铝价呈现上涨态势,2016年11月达到年内最高价15,235元/吨,较年初大幅增长45.1%。2017年上半年,受电解铝产能过剩调控力度加强的影响,铝价进一步上涨,2017年8月末铝价达到16,390元/吨。

鹏元研究 | 2017年有色金属行业信用风险研究报告
  2012-2015年我国铜供给出现一定过剩,价格呈现持续下行趋势。2012年初上海期货交易所阴极铜价格为56,150元/吨,到2015年末铜价已大幅下降至36,710元/吨,下降幅度达34.62%,对铜产业产生较大冲击。2016年1-10月,铜价仍没有表现出明确方向性,以在低位附近震荡为主;10 月之后由于市场对于未来中国和美国基础设施建设投资预期加大,加之年内其他有色品种涨幅都大于铜,11月起铜价开始大幅回升。2017年由于铜矿减产,铜价进一步上涨,到2017年8月末铜价涨至52,750元/吨,较2015年末增长30.41%。

  2012-2015年我国锌价格整体表现相对平稳,主要系锌供应较需求相对平衡。2016年下半年开始受锌精矿短缺影响,锌价大幅增长,11月末达到全年最高价24,410元/吨,较年初13,100元/吨大幅增长86.3%。2017年锌供应仍有短缺,锌价维持上涨趋势,8月末达到25,840元/吨。

鹏元研究 | 2017年有色金属行业信用风险研究报告
  2012-2016年上半年,我国铅价格呈现振荡下滑趋势。自2016年6月起,受铅矿原料供应紧张、铅冶炼行业受环保检查减、停产等因素综合影响,铅价迅速走高,在11月28日铅价达到22,335元/吨的历史高位。此后受铅精矿供应及铅酸蓄电池行业需求放缓的影响,铅价有所回落,至2017年5月18日到达年内最低点15,425元/吨;6月起受环保督查力度持续升级等因素影响,铅供应出现短缺,价格有所回升,2017年8月末铅价为19,600元/吨。

  2011-2015年我国镍和锡价格呈震荡下行趋势,2011年初价格分别约为188,500元/吨和162,500元/吨,至2015年末,镍和锡价格分别约为68,950元/吨和93,750元/吨,分别下降63.42%和42.31%;2016年以来,镍和锡价格均有所回升,至2017年8月末,价格分别为92,000元/吨和145,500元/吨。

随着国内主要有色金属价格同比大幅回升,有色金属行业效益明显改善。根据工信部的统计数据,2016年全行业分别实现主营业务收入6万亿元和净利润2,430亿元,同比分别增长5.6%和34.8%,其中有色金属采选、冶炼分别实现利润483亿元和672亿元,同比分别增长34.1%和133.6%。2017年上半年全行业实现主营业务收入3.2万亿元、实现利润1,283亿元,同比分别增长17.1%和50.8%。
  随着国内主要有色金属价格同比大幅回升,有色金属行业效益明显改善。根据工信部的统计数据,2016年全行业分别实现主营业务收入6万亿元和净利润2,430亿元,同比分别增长5.6%和34.8%,其中有色金属采选、冶炼分别实现利润483亿元和672亿元,同比分别增长34.1%和133.6%。2017年上半年全行业实现主营业务收入3.2万亿元、实现利润1,283亿元,同比分别增长17.1%和50.8%。

  近年国家出台多项政策调控有色金属行业产能过剩、提高行业准入条件,并加强环保监管,有助于推动有色金属行业持续健康发展

  我国有色金属产业面临着结构性产能过剩、生产成本高企、技术创新能力不足、环境污染隐患大等多种问题。近年来为促进有色金属工业转型升级、持续健康发展,国务院和各部委出台多项政策,涉及调控产能过剩、提高有色金属行业准入条件和有色金属生产企业技术要求、加强环保监管等多个方面。

  2015 年以来,随着供给侧改革不断推进,针对有色金属行业特别是电解铝的产能过剩问题调控力度空前,国家发改委、工业和信息化部(以下简称“工信部”)等部委多次出台政策,包括要求新增产能需要通过审批,电解铝所有新建、改建和扩建项目,必须制定产能置换方案,满足等量或减量置换的要求,并开展专项行动整顿清理电解铝违法违规项目等,以实现电解铝产能利用率达到80%以上。在国家政策调控下,有色金属行业产能扩张有所放缓,根据工信部公布的数据,2015、2016年行业固定资产投资持续下滑, 2016年有色金属矿采选业、冶炼及压延加工业分别完成固定资产投资1,428.72亿元、5,258.54亿元,同比2014年分别下滑12.69%和8.86%。

  在提高有色金属行业准入门槛方面,工信部针对铝、铜冶炼、铅锌、稀土等多个行业发布了规范条件,围绕各行业的项目设立和布局、生产工艺、规模和装备、能源消耗、资源利用以及环境保护等多个方面做出了具体规定,提高了行业准入门槛,迫使规模较小、生产落后的企业退出,有助于提高产业的生产效率。

  环保监管方面,2016年中央环保督察组开展了两轮环保督查活动,完成了内蒙古、黑龙江、江苏、江西、河南、广西、云南共15个省的环保督察工作,一大批重污染项目被关停,其中铅锌、稀土及钨行业受影响严重;2017年4月,中央环保督察组开启新一批督查工作,对剩余的湖南、安徽、新疆、西藏、贵州、四川、山西等15个省份进行督查。随着国家环保监管力度的不断加强,有色金属行业面临的节能减排、环保压力加大。

  整体来看,国家政策导向将有助于提高有色金属行业集中度、淘汰落后产能和推进行业升级改造,进而改善供需格局、增强行业效益,并促使行业实现绿色环保发展。

  表4 近年我国重要的有色金属行业政策

资料来源:根据公开资料整理
资料来源:根据公开资料整理

  二、 业内企业财务风险变化分析

  (一)数据选取

  依据鹏元对有色金属行业的认定标准,剔除重复数据以及数据缺失样本后,有效样本共80家(以下简称“样本企业”),其中发债企业42家、非发债上市公司38家。

  (二)业内企业财务风险变化分析

  近年来有色金属企业负债经营程度持续攀升,但在去杠杆等作用下,2016年资产负债率和财务费用有所下降

  随着企业自身的发展和业务规模的扩大,2011年以来样本企业资产规模稳定增长,同时,在资本性支出规模快速增加的情况下,样本企业负债规模持续扩大;但2013年以来,受国内经济环境影响和去杠杆、去产能等政策作用下,负债增速有所放缓,样本企业资产负债率有所降低,截至2016年末,样本企业资产规模为27,328.61亿元,负债规模为18,591.04亿元,资产负债率为68.03%,同比减少1.10%。

2011年以来样本企业的有息债务规模逐年增长,刚性债务压力较大,2016年末样本企业有息债务总额达13,194,12亿元,占总负债比例为70.96%,为近年最低点。行业内企业每年需支付的财务费用较大,2016年在负债规模增速放缓和宽松的融资环境下,样本企业财务费用为548.93亿元,同比下降8.09%。考虑到目前负债规模仍较大,预计财务费用仍将保持在相对较高水平,且具有一定的刚性。2016年,随着有色金属行业有所回暖,行业内企业营业收入和盈利能力有所好转,财务费用占营业收入的比例降至2.32%。
  2011年以来样本企业的有息债务规模逐年增长,刚性债务压力较大,2016年末样本企业有息债务总额达13,194,12亿元,占总负债比例为70.96%,为近年最低点。行业内企业每年需支付的财务费用较大,2016年在负债规模增速放缓和宽松的融资环境下,样本企业财务费用为548.93亿元,同比下降8.09%。考虑到目前负债规模仍较大,预计财务费用仍将保持在相对较高水平,且具有一定的刚性。2016年,随着有色金属行业有所回暖,行业内企业营业收入和盈利能力有所好转,财务费用占营业收入的比例降至2.32%。

在需求和价格提升刺激下,存货及应收账款规模有所上升,存货及应收账款运营效率仍较高;受去产能政策影响,在建工程增速下降明显,产能扩张有所缓解,资产减值损失规模有所减少
  在需求和价格提升刺激下,存货及应收账款规模有所上升,存货及应收账款运营效率仍较高;受去产能政策影响,在建工程增速下降明显,产能扩张有所缓解,资产减值损失规模有所减少

  2013年以来,由于价格下跌和产能过剩,有色金属企业纷纷限产和去库存,使得样本企业存货规模从3,749.04亿元持续下滑至2015年的3,374.32亿元,2016年,行业景气度回暖,下游需求增大,企业加大生产力度,存货规模上升至3,501.18亿元;样本企业存货周转率较为稳定,维持在6左右;应收账款规模随着收入提升而增大,2016年增至1,110.65亿元,同比增长16.39%,应收账款周转率为23,表现较好。整体来看,2016年行业回暖使得存货及应收账款规模有所上升,资金占用规模加大,但周转率指标表现较好,应收账款和存货运营效率处于较高水平,总资产周转方面,近年样本企业总资产周转率表现较为稳定,2016年样本有色金属总资产周转率为0.90。

在去产能等政策影响下,近年来有色金属行业新建产能增速放缓,行业产能扩张速度有所下降,在建工程增速呈逐年下降趋势,但固定资产投资完成额规模仍然较大,截至2016年末,样本企业固定资产总额为8,765.98亿元。
  在去产能等政策影响下,近年来有色金属行业新建产能增速放缓,行业产能扩张速度有所下降,在建工程增速呈逐年下降趋势,但固定资产投资完成额规模仍然较大,截至2016年末,样本企业固定资产总额为8,765.98亿元。

2014年有色金属行业景气度低迷,有色金属价格大幅下降,使得许多有色金属企业的产成品、原料等存货价值不断下降,样本企业资产减值损失攀升至271.23亿元,随着有色金属行业回暖,价格走高,近年资产减值损失规模有所减少,2016年样本企业资产减值损失为189.33亿元,较2014年下降30.23%,资产减值损失与营业收入之比的平均值为0.80%。
  2014年有色金属行业景气度低迷,有色金属价格大幅下降,使得许多有色金属企业的产成品、原料等存货价值不断下降,样本企业资产减值损失攀升至271.23亿元,随着有色金属行业回暖,价格走高,近年资产减值损失规模有所减少,2016年样本企业资产减值损失为189.33亿元,较2014年下降30.23%,资产减值损失与营业收入之比的平均值为0.80%。

受益于产品价格的上涨,行业内企业盈利能力大幅增强
受益于产品价格的上涨,行业内企业盈利能力大幅增强

  2016年在房地产开发投资、家电和汽车制造等下游需求拉动下,有色金属行业景气度迅速回暖,有色金属价格迅速回升,有色金属企业整体盈利能力大幅增强,行业重回价格、利润双升局面。2016年样本企业实现营业收入23,657.85亿元,同比增长4.42%,具体到采选业和冶炼及压延加工子行业来看,采选业实现营业收入4,843.13亿元,冶炼及压延加工实现营业收入18,814.72亿元;2016年样本企业实现利润总额327.99亿元,其中采选业实现利润总额9.98亿元,冶炼及压延加工实现利润总额318.00亿元,行业实现扭亏为盈,企业盈利能力大幅增强。

毛利率方面,2016年以来,有色金属产品价格的提升带动了毛利率水平的上升,2016年样本企业的综合毛利率增至7.33%,较2015年上涨2.48个百分点。2016年样本企业的期间费用率为5.20%,较2015年下降了0.34个百分点,随着样本企业营业收入的提升和期间费用的降低而有所降低。
  毛利率方面,2016年以来,有色金属产品价格的提升带动了毛利率水平的上升,2016年样本企业的综合毛利率增至7.33%,较2015年上涨2.48个百分点。2016年样本企业的期间费用率为5.20%,较2015年下降了0.34个百分点,随着样本企业营业收入的提升和期间费用的降低而有所降低。

偿债能力指标表现好转,偿债压力有所减缓
鹏元研究 | 2017年有色金属行业信用风险研究报告
偿债能力指标表现好转,偿债压力有所减缓

  2016年有色金属行业景气度有所回暖,行业内企业效益有所好转,盈利能力增强,经营活动现金流情况有所改善,样本企业经营活动净现金流为1,214.78亿元,表现较好,随着企业经营效益好转,加之去库存、去产能政策,行业内企业对再融资依赖有所减弱,偿债指标表现有所好转,样本企业经营活动净现金流/流动负债为10.44%,同比增长2.89个百分点,EBITDA/有息债务提升至0.12,流动比率和速动比率与2015年相比变化不大。总体来看,2016年有色金属行业偿债压力有所减缓。

三、 2017年有色金属行业信用级别分布与变迁分析
三、 2017年有色金属行业信用级别分布与变迁分析

  (一)行业信用级别分布与迁移

  截至2017年8月末,所选取的有色金属行业内的42家发行债券企业(详见附录)主体信用级别集中在A+~AAA之间,其中级别为AAA的7家,占发债样本总数的16.67%;级别为AA+的11家,占样本总数的26.19%;级别为AA的18家,占样本总数的42.86%;级别为AA-和A+的各3家。42家发行债券企业主体的信用评级展望全部为稳定。

42家发行债券企业迁移矩阵见表9,2016年该行业内级别维持的企业为41家,级别上调的企业1家,无级别下调的情况。此外,有6家发债企业评级展望由负面上调为稳定。
  42家发行债券企业迁移矩阵见表9,2016年该行业内级别维持的企业为41家,级别上调的企业1家,无级别下调的情况。此外,有6家发债企业评级展望由负面上调为稳定。

(二)行业信用评级迁移原因
(二)行业信用评级迁移原因

  2017年有色金属发债企业中主体级别上调的企业1家,评级展望上调的共有6家,评级上调合计占比16.67%。从调整原因来看,主要包括随着有色金属产品价格回升,企业收入、盈利和现金流均有所改善,部分企业剥离了亏损较大的板块,经营压力进一步减轻,通过股东增资或非公开发行股票,企业资本实力增强。整体来看,受益于有色金属行业景气度回暖,企业经营效益提升,信用风险得到一定改善。

四、 有色金属行业信用展望
四、 有色金属行业信用展望

  我国铝和锌需求受房地产、建筑、家电和交通运输行业影响较大,2017年以来随着货币政策收紧以及各地政府纷纷出台限购、限贷、限制房企融资等政策,房地产行业市场景气度面临下行压力,对建筑和家电行业需求也产生一定抑制,不利于铝和锌需求增长;伴随着经济增速下滑和市场饱和度的逐年上升,预计我国汽车销量仍较为稳定,增速难以明显提升。铜主要应用于电力领域,未来几年电力电网建设规模有望大幅增长,进而带动对铜的需求。铅大部分用于铅酸蓄电池,但近年铅酸蓄电池产量持续下滑,2017年1-6月产量同比下滑1.97%,对铅需求也有所放缓。综合来看,预计短时间国内对铝、铅、锌的需求增速趋缓,铜需求有望保持稳定增长。

  供给方面,近年我国不断出台政策淘汰落后和低效产能、推进行业升级改造,并加大督查力度以保证政策执行效果。在此背景下,行业内部企业间也会出现一定分化,规模较小、生产工艺落后、环保不达标的企业将面临生存困境,属于被整合或淘汰的对象,信用风险将有所上升。而具有资源和成本优势、运营效率高的企业将受益于供给出清带来的价格上涨,经营效益有望提升;此外,从信贷政策方面,国家仍鼓励为有色金属行业中的优质企业提供信贷支持,对于暂时有困难的优质企业,有助于其改善财务状况。

  有色金属产品价格对行业的景气度影响较大,价格主要取决于市场供需关系,由于我国铝、铜等矿产资源相对不足,国外矿产资源的供给情况、进出口政策等都将对总供给产生较大影响;此外,部分金属如铜等既具有商品属性,又具有金融属性,其价格除受供求关系影响外,还易受到美元走势、国内外重大政治经济事件的冲击。整体而言,由于我国缺乏对有色金属产品的定价权,国内外多重因素带来价格走势的不确定性加大了我国有色金属企业面临的经营和财务风险。

  声明:

  本报告所采用的数据均来自合规渠道,通过合理分析得出结论,结论不受其它任何第三方的授意、影响,特此声明。

  报告中观点仅是相关研究人员根据相关公开资料作出的分析和判断,并不代表公司观点。

    文章来源:微信公众号鹏元评级

(责任编辑:陶海玲 HF003)
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