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房地产业2018年信用风险展望

2018-02-07 18:28:24 和讯名家 
    高位下行 长效落地

  行业政策调控政策持续,长效机制措施将加快落地;高能级城市和租赁土地供应将增加。行业运营多因素综合作用致使2018年销售规模将高位微降,投资增速亦将有所下滑。销售价格二线和三四线城市房价分化加剧,部分热炒城市房价因投机需求的限制将有所下调。企业经营在调控政策的背景下,房企资产规模增速将有所放缓,运营压力增大;现金流将承压。融资渠道融资环境仍将保持收紧态势,融资创新与多元持续推进,资产证券化成为房企重要的融资方式。债务负担房地产企业存续债主要于2019~2020年到期,偿债压力较为集中。信用质量房地产企业信用水平将进一步分化,大型房企信用水平将保持稳定,中小型房企面临一定的波动风险。

行业展望丨房地产业2018年信用风险展望
行业展望丨房地产业2018年信用风险展望
概要

  2017年以来,行业监管明显趋紧,调控政策持续扩容,未来共有产权住房和租赁住房等长效机制的建立有助于降低行业波动性。同时,销售方面,三线价格洼地城市受外溢及棚改货币化等因素影响,热度明显提升,推动了销售金额上涨,但此轮上涨并非受刚性需求影响,因此预计不可持续。新开工指标增速继续下滑,增量的减少,加上存量的加速销售,行业库存压力有所减弱;企业盈利方面,销售的增长为收入奠定了基础,房企收入继续攀升,因结转多为2015年和2016年销售的项目,收入增速保持稳定,毛利率有所提升。

  预计2018年,从调控范围上看,调控政策将持续,一二线中心城市及其周边三四线紧缩调控和弱三四线城市去库存政策并存;从土地供应来看,未来的变动主要体现在一线、核心二线城市等高能级城市和纯租赁住宅用地供应量的增加;从住房结构来看,住房租赁市场长效机制加速建立,房地产企业向出售与持有并举转型。从行业整体运营情况看,由于持续紧缩的政策环境将导致销售增速开始下降,销售的萎缩和融资渠道受阻将致使投资开发增速仍将维持低位运行。从房价来看,因投机需求的限制,部分缺乏刚需的热潮城市房价将有所下调,有着土地稀缺和强吸附能力的一线、拥有产业导入、经济发展较快的二线城市价格保持在较高水平,房价将加剧分化。从企业层面看,在调控政策的背景下,房企资产规模增速将有所放缓;受销售增速放缓和融资环境紧缩的影响,未来房企的现金流将承压。从债市方面看,受发行窗口审核紧缩,融资渠道受阻,为缓解资金压力,房企将不断寻求海外债、资产证券化、专项债券等创新型的融资方式;2017年房地产企业债券发行大幅减少,存续债主要于未来1~3年到期,偿债压力较为集中。从行业信用水平看,房地产企业信用水平受“马太效应”的影响,将进一步分化,大型房企信用水平将保持稳定,中小型房企面临一定的波动风险。

  调控政策持续,长效机制措施将加快落地,房地产企业向出售与持有并举转型

  房地产行业是政策敏感度极高的行业,尤其当政策调整涉及信贷、金融利率、住房结构及土地时,都会对行业供需产生影响。2017年房地产调控以城市群为重点,短期调控上从需求端和供应端同步抑制投资投机,长期调控上不断完善住房制度建设体系。

  从调控范围上来看,2017年上半年,长三角、珠三角、京津冀三大城市群一二线中心城市陆续出台收紧政策;下半年,三四线城市调控进一步扩围,主要集中在山东半岛城市群、海南城市群、安徽中部及中西部地区重点城市周围的三四线城市。从政策调控强度来看,以一二线城市调控最为严厉,特别为东部沿海三大城市群的一二线城市,例如北京、天津、南京、深圳等调控强度最高,政策出台最为频繁,以北京为例,2017年以来北京发布的各类型房地产调控政策超30余次;成都、长沙、郑州、武汉等二线城市调控也逐渐加码;而三四线城市调控强度相对较弱,多数仅出台1-2次政策。对需求端的调控手段主要体现在限购、限贷和限售上,此轮调控限售、限购、限贷政策具有精准化的特点,不同城市政策的具体内容差异化明显,调控力度上对一二线城市最为严厉。

  从土地供应看,主要体现在土地供应及住房结构上,2017年4月,国土部发布通知,强化住宅用地供应“五类”调整目标管理,房价上涨压力大的城市合理增加住宅用地特别是普通商品房用地供应规模,去库存任务重的城市要减少以至暂停住宅用地供应。这也预示着一线和核心二线城市为缓解库存危机,势必会加大土地供应,其中也将包含大量纯租赁住宅用地及共有产权住房建设,住房供应体系将进一步完善,土地供应量有望进一步提升。

  从住房结构来看,自2017年起,住建部就开始大力推广发展房屋租赁市场,提出租售并举的政策导向。在此之后,中央政府层面对租售并举的相关细分领域,特别是土地供应和融资领域,给出了细分的试点政策。2017年5月住建部推出《住房租赁和销售管理条例(征求意见稿)》,具体阐述了住房租赁方面管理的细则,也为后续企业进入住房租赁行业提供了指引。2017年7月,住建部联合八部委共同提出,在人口净流入城市进行租赁用地试点,由政府建立住房租赁交易平台,增加新建租赁住房供应。同时特别值得关注的是,房地产投资信托(REITs)作为发展住房租赁市场的重要金融保障,也被纳入了各级地方政府政策试点的范围,发展REITs对于租赁的意义在于,通过对未来的收益权益进行抵押,从而促进租赁市场的融资,总体上看,住房租赁市场的支持政策已经有了较为明确的指向,长效机制建设将不断完善。

  总体来看,2017年房地产政策一方面以城市群为重点,从需求端和供给端直接加以控制,在供应土地上,从源头防止价格大起大落,再配合限售限贷限购等调控政策,抑制投机需求保障刚需,稳定市场预期;对一线及核心二线城市影响较大,核心城市周边三四线城市将承接部分外溢需求,也受到较大影响,但对于其他三四线城市来说此次调控政策影响不大;另一方面,租售并举住房制度建设的建设和完善。

  2018年,楼市调控因城施策将持续,一二线中心城市及其周边三四线紧缩调控和弱三四线城市去库存政策并存。一方面,尽管热点一二线城市房地产市场明显降温,但供不应求的市场格局并未实质性转向,房价犹存一定上涨压力,需要维持现有调控政策、力度不变;另一方面,更多三四线城市市场承接溢出的需求,热度持续提升,房价、地价快速上涨,前期宽松政策需转变为紧缩调控,以维持房地产市场整体的平稳健康发展。此外,2018年长效机制仍将是中长期房地产发展的重点,其中推进住房制度改革是首要工作,租赁市场支持力度加大,试点城市相关租赁政策也将进一步落实和细化。

  对房企而言,随着国内楼市调控不断升级,尤其是限售政策推出后,企业推盘速度减慢,资金回笼的速度显著放缓,将导致房企运营层面资金紧张,未来拿地投资也将趋于平稳,同时,十九大明确定位“房子是用来住的,不是用来炒的”,确定了房地产行业未来发展的总基调,房地产竞争格局将有所改变,相关政策的出台为租赁市场提供了较大的发展空间,促进房地产企业向出售与持有运营并举转型。

  多因素综合作用致使销售规模将高位微降,投资增速亦将有所下滑

  销售方面,调控政策难有放松的可能,加之房企、私人均要去杠杆,未来信贷和政策的限制将导致销售规模持续减少。从城市能级来看,因政策调控的严苛性,一线和核心二线将会率先下降,而三四线的调整将滞后于一线,政策相对宽松、需求外溢等因素仍将支持三四线保持一定的热度,但随着紧缩调控政策的不断扩容,预计2018年下半年三四线城市市场调整会显现。从商品房库存来看, 2016年11月开始商品房待售面积出现负增长且降幅不断扩大,商品房库存不断下降,一方面说明房地产行业当期销售情况良好,库存去化速度加快;另一方面也说明未来可能存在库存无法及时弥补的问题。加之调控政策对消费端的限制,预计2018年全年商品房销售金额、面积势必将于高位微降。

从项目开发看,2017年虽然拿地价格较为谨慎,高价拿地现象大幅减少,再无地王出现,但地价仍处于高位,强行推盘甚至会难以回收成本,很多房企处于观望的状态。另一方面,销售萎缩和融资渠道受阻给房企造成的资金层面持续紧张也一定程度影响了房企的新开发速度,加之许多企业存在以时间换空间的心理,故而投资意愿并不强烈。但2018年下半年部分资金实力薄弱的中小房企或将会做出妥协,加紧开工加快周转,而规模房企也同样面临业绩压力的考验,随着房企逐步改变投资策略,下半年投资开发增速存在小幅回升的可能。整体来看,受2017年投资基数较大影响,2018年房地产投资增速同比将有所下滑,但投资跌至负增长的可能性不高。
  从项目开发看,2017年虽然拿地价格较为谨慎,高价拿地现象大幅减少,再无地王出现,但地价仍处于高位,强行推盘甚至会难以回收成本,很多房企处于观望的状态。另一方面,销售萎缩和融资渠道受阻给房企造成的资金层面持续紧张也一定程度影响了房企的新开发速度,加之许多企业存在以时间换空间的心理,故而投资意愿并不强烈。但2018年下半年部分资金实力薄弱的中小房企或将会做出妥协,加紧开工加快周转,而规模房企也同样面临业绩压力的考验,随着房企逐步改变投资策略,下半年投资开发增速存在小幅回升的可能。整体来看,受2017年投资基数较大影响,2018年房地产投资增速同比将有所下滑,但投资跌至负增长的可能性不高。

二线和三四线城市房价分化加剧,部分热炒城市房价因对投机需求的限制将有所下调
二线和三四线城市房价分化加剧,部分热炒城市房价因对投机需求的限制将有所下调

  2016年10月份以来,不同能级城市新建商品住宅价格涨幅陆续出现下滑拐点,房地产市场明显降温,房价涨幅趋于平缓,紧缩调控初显成效。预计2018年各城市房价维持稳中有降的局面,但是市场也会持续分化。尽管一线城市限价政策最严,但是由于一线城市有着强大人口吸附能力和刚性需求,市场仍呈现供不应求的态势,严格的调控政策是通过行政手段限制需求,土地供应的增加能够部分缓解供需矛盾,但仍无法从根本上得以解决,加之核心城市土地的稀缺性,一线城市价格上涨压力将长期存在。二线城市将进一步分化,核心二线重庆、武汉、西安等拥有产业导入的人口流入型的城市,房价将保持稳定。而诸如合肥、大连等这类库存高企的二线城市,随着限购限售等调控政策对投机需求的抑制,高速增长的房价将难以支撑,预计2018年房价面临小幅回调。

行业展望丨房地产业2018年信用风险展望
  三四线城市房地产市场则暗藏风险,例如太仓、常州这类新晋热点三四线城市房价上涨尤为迅速,或多或少透支未来市场预期,尤其是这类热点城市面临政策调控的几率大大上升,一旦政策基调生变,投资、投机性需求将难以为继,房价必面临显著下调风险;而库存极低几乎无房可卖的南通,若2018年不增加供应,势必会引起房价攀升;而宜兴等主要依赖当地购房需求,消化周期超18个月警戒线的城市,2018年房价甚至还有回落的可能;另外一些例如无锡、佛山在核心城市辐射范围内的三四线城市,还有东莞、惠州等热度较高的城市存量虽持续增加但库存压力依然不大,因此未来房价仍有上行空间但空间有限。

  在调控政策的背景下,房企资产规模增速将有所放缓、运营压力增大;营业收入继续坚挺,净利率等指标将有所下滑;受销售增速放缓和融资环境紧缩的影响,未来房企的现金流将承压

  2017年前三个季度上市房企存货和预收款项稳步增长,主要是房地产市场三四城市销售强劲带动行业整体预收规模不断提升,房企加速库存去化,企业不断加快拿地补充库存,存货亦不断增加,2017年前三季度,存货/预收款项分别为2.37倍、2.26倍和2.15倍,库存补充的速度低于去化速度。从资产运营效率来看,2017年前三个季度,存货周转次数与去年同期相比,均有所下滑,说明调控政策对项目运营带来一定了压力。预计2018年,在调控政策的大背景下,房企拿地、新开工和投资速度下降将导致资产规模增速整体放缓,资产运营压力增大。

2017年前三季度上市房企总体营业收入增速同比下降29个百分点,主要原因在于2017年前三季度结算规模较小以及2016年前三季度营业收入的高基数。2017年项目交付结转主要集中第二季度,营业收入和利润同比增速一直处于下滑状态,第三季度营业收入增速已降至0.18%。预计2018全年收入仍将保持增长,但是增长率将出现明显下滑。受2015和2016年销售热潮的影响,项目交付将集中于2018年,2018年结转收入和利润将出现高位。盈利能力方面,2017年前三季度,上市房企因土地成本不断攀升及低能级城市项目增加,毛利率逐步下降;销售净利率在第二季度得益于投资收益的支撑,有所提升。预计2018年,在2017年销售热潮的奠基下,行业营业收入水平将继续坚挺,但净利率等指标或将有所下滑。
  2017年前三季度上市房企总体营业收入增速同比下降29个百分点,主要原因在于2017年前三季度结算规模较小以及2016年前三季度营业收入的高基数。2017年项目交付结转主要集中第二季度,营业收入和利润同比增速一直处于下滑状态,第三季度营业收入增速已降至0.18%。预计2018全年收入仍将保持增长,但是增长率将出现明显下滑。受2015和2016年销售热潮的影响,项目交付将集中于2018年,2018年结转收入和利润将出现高位。盈利能力方面,2017年前三季度,上市房企因土地成本不断攀升及低能级城市项目增加,毛利率逐步下降;销售净利率在第二季度得益于投资收益的支撑,有所提升。预计2018年,在2017年销售热潮的奠基下,行业营业收入水平将继续坚挺,但净利率等指标或将有所下滑。

现金流方面,房企经营性现金流净额在前三季度由正转负,体现在行业下行周期中,房企经营现金流状况已经开始出现压力。从筹资性现金流来看,2017年前三季度,行业整体资金面较为紧张;在房企融资监管趋严的环境下,股权融资和公司债融资渠道收缩最为明显,而短融和中票依旧保持良好发展势头,前三季度整体房企的净负债率达100%,同比上升约24个百分点,负债明显增加。从期末现金规模来看,截至2017年9月末为8,280.97亿元,因前期积累的现金较为充裕,但增速远不及债务,对债务的覆盖程度持续下滑,但仍能达到基本保障程度。预计2018年,受销售增速放缓和融资环境紧缩的影响,未来房企的经营性现金流将继续承压;融资成本高企和融资门槛提升对未来房企的盈利能力提出了更高的要求。
  现金流方面,房企经营性现金流净额在前三季度由正转负,体现在行业下行周期中,房企经营现金流状况已经开始出现压力。从筹资性现金流来看,2017年前三季度,行业整体资金面较为紧张;在房企融资监管趋严的环境下,股权融资和公司债融资渠道收缩最为明显,而短融和中票依旧保持良好发展势头,前三季度整体房企的净负债率达100%,同比上升约24个百分点,负债明显增加。从期末现金规模来看,截至2017年9月末为8,280.97亿元,因前期积累的现金较为充裕,但增速远不及债务,对债务的覆盖程度持续下滑,但仍能达到基本保障程度。预计2018年,受销售增速放缓和融资环境紧缩的影响,未来房企的经营性现金流将继续承压;融资成本高企和融资门槛提升对未来房企的盈利能力提出了更高的要求。

融资环境仍将保持收紧态势,融资创新与多元持续推进,资产证券化成为房企重要的融资方式
融资环境仍将保持收紧态势,融资创新与多元持续推进,资产证券化成为房企重要的融资方式

  2017年在国内融资环境逐步收紧的情况下,超半数企业融资总量较去年大幅下降,融资成本整体回升,境外融资再次回归主流,重新成为房企的主要融资手段之一。从企业角度来看,规模房企优势凸显,融资能力相对较强,而中小房企生存压力逐步加大,尤其是融资能力相对较弱、负债压力较大的房企。随着传统融资渠道的逐步受限,房企除了辗转海外融资之外,还在国内积极拓展创新的融资方式,房企的融资方式也变得更加多元。

  展望2018年,基于目前的政策环境来看,短期内融资环境仍将保持收紧态势,境外融资规模的比例将会进一步扩大,更多企业将会采用海外发债的形式为自身新一轮的发展做好准备。除了海外融资,资产证券化、专项债券或票据等创新方式也都将成为未来房企融资的突破口。如10月保利的国内首单央企租赁住房REITs获批,对于在租赁住宅市场大力发展的房企开辟了一条新的融资渠道。

  值得注意的是,在房企拿地资金受限的政策影响下,合作设立并购基金或也将成为未来的破局关键。例如阳光城(000671,股吧)、福晟等就先后合作成立了并购基金支持企业的并购扩张。成立并购基金开发和并购项目作为一种整合多方优势资源的开发模式,不仅能为企业提供充足资金,同时降低企业的融资成本。未来在行业整合加剧,开发机会减少的情况下,房企的并购基金或成企业快速扩张的一把利剑。

  房地产企业存续债主要于2019~2020年到期,偿债压力较为集中

  截至2017年12月20日,房地产企业存续债券规模13,297亿元,发行主体202家;2017年1~11月发行规模1,873.75亿元,上年同期为7,541.66亿元,受发行窗口审核紧缩影响,2017年整体发行遇冷。

  房地产行业的期限结构较为合理,一年以内占比仅为5.42%,未来一年内,债券偿还压力不大;债务主要于2019~2020年到期,规模达6,252亿元,偿债压力较为集中。若到时融资环境仍未改善,债务难以置换,需加强高杠杆企业债务偿还压力,彼时亦或是收并购的高发期。

  大型房地产企业整体信用水平将保持稳定,中小型企业面临一定区域市场波动风险

  根据我国房地产2017年以来信用评级情况,2017年以来,级别变动全部为上调,核心原因为经历2016年房企业绩的爆发性增长,以及2016年发债规模的扩大,房企债务结构得到优化,在手货币资金明显充裕,财富创造能力明显增强,对债务保障能力有所提升。共计上调主体15家,多为布局一二线且具有良好发展势头的企业。

  大型房地产企业拥有充足的土地和项目储备,融资渠道多样且畅通,信用水平将保持稳定,但中小型企业产品标准化程度一般,通过快周转实现资金回笼,融资能力较弱,融资成本升高,加之土地成本的上升,利润率将进一步被压缩,此外,中小型企业的项目集中度普遍较高,受区域市场调控政策影响较大,面临一定波动风险。预计2018年,房地产企业整体信用水平将进一步分化。

  文/王桐桐、马映雪、于鸣宇

    本文首发于微信公众号:大公。文章内容属作者个人观点,不代表和讯网立场。投资者据此操作,风险请自担。

(责任编辑:任刚 HF008)
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