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鹏元研究 | 194号文后,试试这几个创新品种

2018-02-26 11:59:40 和讯名家 
 
作者 :高慧珂

  鹏元资信评估有限公司研究发展部主要内容

  前言:2018年2月份,财政部、发改委联合下发194号文,我们认为194号文是43号文政策的延伸,对企业债的发行提出了更高的要求,预计2018年企业债券发行量将会受到较大影响。但是194号文在防范风险的同时,还指出“进一步增强企业债券服务实体经济能力”,这就为创新品种的发展提供了基础。企业债券市场推出的一系列创新品种多是在43号文后、我国经济转型的新常态下顺势发展起来的,因此我们认为未来创新品种的发行受194号文的影响较小,再加上创新品种在发行条件上多有放宽,更有许多优惠政策支持,企业债券市场创新品种发展空间较大。

  创新品种发行条件及发行情况:发行6类专项债券、绿色债券在一般企业债券的发行条件基础上有所放松,发行项目收益债券需要满足一些附加条件,发行可续期债券只要满足一般企业债券的发行条件即可。2017年6类专项债券共发行了75只,发行总额为661亿元。期限以7年期为主,债项级别以AA级为主,鹏元评级市场占有率最大,贵州地区发行量最大,发行利率在多数月份要比一般企业债券相对低些。2017年共发行绿色企业债券22只,发行总额为316.60亿元,期限以7年期为主,债项级别以AAA级为主,江苏发行量最大。2017年共发行项目收益债券33只,发行总额为200.70亿元,期限以7年期和10年期为主,债项级别以AA级为主,鹏元评级市场占有率最大,四川发行量最大,发行利率比一般企业债券高些。2017年共发行可续期债券5只,发行总额为70.00,债项级别均为AAA。

  展望:结合2017年企业债券市场创新品种的发行情况及194号文政策要求,我们认为未来专项债券(尤其是停车场专项债券和城市地下综合管廊专项债券)、绿色债券仍将持续扩容。此外,企业债券市场仍将会创新的推出越来越多的债券品种服务实体经济。

  正文

  一、前言

  2018年2月份,财政部、发改委联合下发《关于进一步增强企业债券服务实体经济能力严格防范地方债务风险的通知》(发改办财金[2018]194号,以下简称“194号文”),我们认为194号文是《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》(国发[2014]43号,以下简称“43号文”)政策的延伸,对企业债的发行提出了更高的要求,例如“利用债券资金支持的募投项目,应严格执行项目资本金制度,并建立市场化的投资回报机制,形成持续稳定、合理可行的预期收益”等,强调“市场化的投资回报机制”。因此,预计2018年企业债券发行量将会受到较大影响。

  但是194号文在防范风险的同时,还指出“进一步增强企业债券服务实体经济能力”,这就为创新品种的发展提供了基础。近年来企业债券市场推出了一系列的创新品种,如专项债券、绿色债券、项目收益债券、可续期债券等,这些创新品种多是在43号文后、我国经济转型的新常态下顺势发展起来的,因此我们认为未来创新品种的发行受194号文的影响较小,再加上创新品种在发行条件上多有放宽,更有许多优惠政策支持,企业债券市场创新品种发展空间较大。本文总结企业债券市场各类创新品种的发行条件及2017年的发行情况,以供大家参考。

  二、2017年创新品种发行条件及发行情况

  由于创新品种都是在一般债券类型的基础上做出的创新,所以在探讨创新品种发行条件时,有必要先把企业债券的一般发行条件列出来。

(一)专项债券
(一)专项债券

  专项债券即债券募集资金用于特定项目的债券。专项债券不是某一个债券品种,它可以是传统的企业债券(产业债券/城投债券),也可以是创新的项目收益债券、永续债券、债贷组合债券等。2015年以来发改委共推出了11项专项债券,分别为:城市停车场建设专项债券、城市地下综合管廊建设专项债券、战略性新兴产业专项债券、养老产业专项债券、双创孵化专项债券、配电网建设改造专项债券、绿色债券、债转股专项债券、PPP项目专项债券、社会领域产业专项债券、农村产业融合发展专项债券。其中绿色债券我们将在下文做单独介绍,本部分介绍其他10项专项债券。

1.2015年推出的6类专项债券
1.2015年推出的6类专项债券

  (1)发行条件

  城市停车场建设专项债券、城市地下综合管廊建设专项债券、战略性新兴产业专项债券、养老产业专项债券、双创孵化专项债券、配电网建设改造专项债券6类专项债券在2015年推出。从发行条件来看,发行6类专项债券只要满足发行一般企业债券的条件即可,一些专项债券在发行条件上还有所放宽,具体见下表。

(2)发行情况
(2)发行情况

  从项目类型看,目前发行的专项债券类型有养老产业、城市停车场建设、城市地下综合管廊建设、双创孵化等4种专项债券及他们的组合。战略性新兴产业、配电网建设改造尚未有专项债券发行。

  截至2017年12月31日,6类专项债券共发行了175只,发行总规模为1,935.00亿元。2017年6类专项债券共发行了75只,发行总额为661.00亿元。2016年6类专项债券发行数量和发行总额分别为94只和1213.50亿元。从项目类型来看,2017年城市停车场专项债券发行只数和规模均位居首位,共发行35只,发行总额为305.10亿元,发行只数和规模位于第二位的是城市地下综合管廊建设专项债券,发行了22只,发行总额为187.70亿元。

从发行期限来看,2017年发行的专项债券以7年期为主,发行只数和发行规模分别占比71%和66%。10年期专项债券发行只数和发行规模分别占比28%和33%,5年期专项债券发行较少。
  从发行期限来看,2017年发行的专项债券以7年期为主,发行只数和发行规模分别占比71%和66%。10年期专项债券发行只数和发行规模分别占比28%和33%,5年期专项债券发行较少。

从债项评级来看,2017年发行的专项债券以AA级为主,共39只,占比52%,AA+级占比23%,AA+级占比25%。从评级机构来看,2017年发行的专项债券由65家发行人发行,其中,鹏元资信评估了22家,占比34%,市场占有率位居首位,第二位是中诚信国际(16%),第三位是联合资信(14%),大公国际、东方金诚和上海新世纪的市场占有率均为12%。
  从债项评级来看,2017年发行的专项债券以AA级为主,共39只,占比52%,AA+级占比23%,AA+级占比25%。从评级机构来看,2017年发行的专项债券由65家发行人发行,其中,鹏元资信评估了22家,占比34%,市场占有率位居首位,第二位是中诚信国际(16%),第三位是联合资信(14%),大公国际、东方金诚和上海新世纪的市场占有率均为12%。

从发行人区域分布来看,按发行规模统计,贵州地区发行的专项债券规模最大,为99.20亿元,其次是湖北,发行规模为93.00亿元。从发行人所属行业来看,建筑业发行的专项债券最多,其他行业发行的较少。
  从发行人区域分布来看,按发行规模统计,贵州地区发行的专项债券规模最大,为99.20亿元,其次是湖北,发行规模为93.00亿元。从发行人所属行业来看,建筑业发行的专项债券最多,其他行业发行的较少。

从发行利率来看,2017年发行的专项债券利率分布在4.77%-7.80%,平均值为6.38%。我们将AA级7年期专项债券的发行利率与AA级7年期一般企业债券的发行利率进行比较,结果如下图所示,可见2017年发行的专项债券发行利率在多数月份要相对低些,这与2016年相比变化较大,2016年发行的专项债券发行利率在多数月份要相对高些。
  从发行利率来看,2017年发行的专项债券利率分布在4.77%-7.80%,平均值为6.38%。我们将AA级7年期专项债券的发行利率与AA级7年期一般企业债券的发行利率进行比较,结果如下图所示,可见2017年发行的专项债券发行利率在多数月份要相对低些,这与2016年相比变化较大,2016年发行的专项债券发行利率在多数月份要相对高些。

2.债转股专项债券
鹏元研究 | 194号文后,试试这几个创新品种
2.债转股专项债券

  2016年12月19日,发改委发布《市场化银行债权转股权专项债券发行指引》。根据该文件,债转股专项债的发行条件和相关的审核要求(放松条件)如下表:

截至2017年12月31日,仅陕西金融资产管理股份有限公司分2期发行了债转股专项债券,发行方式为私募发行,募集资金用于陕煤集团市场化债转股项目,债券具体情况如下表所示。此外,还有一只已经获得发改委核准尚未发行出来的债转股专项债,发行人为陕西金融控股集团有限公司,发行总额为48亿元,债项信用评级为AAA,期限为不超过7年,主承销商为中信证券,募集资金将用于替换彩虹集团公司与咸阳中电彩虹集团控股有限公司下属标的公司的银行贷款,并通过“债转股”方式获得彩虹集团公司与咸阳中电彩虹集团控股有限公司下属标的公司的部分股权。
  截至2017年12月31日,仅陕西金融资产管理股份有限公司分2期发行了债转股专项债券,发行方式为私募发行,募集资金用于陕煤集团市场化债转股项目,债券具体情况如下表所示。此外,还有一只已经获得发改委核准尚未发行出来的债转股专项债,发行人为陕西金融控股集团有限公司,发行总额为48亿元,债项信用评级为AAA,期限为不超过7年,主承销商为中信证券,募集资金将用于替换彩虹集团公司与咸阳中电彩虹集团控股有限公司下属标的公司的银行贷款,并通过“债转股”方式获得彩虹集团公司与咸阳中电彩虹集团控股有限公司下属标的公司的部分股权。

3.PPP项目专项债券
3.PPP项目专项债券

  2017年4月25日,发改委发布《政府和社会资本合作(PPP)项目专项债券发行指引》。根据该文件,PPP项目专项债券的发行条件和相关的审核要求(放松条件)如下表:

截至2017年12月31日,尚未有PPP项目专项债券发行出来。
  截至2017年12月31日,尚未有PPP项目专项债券发行出来。

  4.社会领域产业专项债券和农村产业融合发展专项债券

  2017年8月1日,发改委发布《社会领域产业专项债券发行指引》和《农村产业融合发展专项债券发行指引》。根据文件,社会领域产业专项债券和农村产业融合发展专项债券的发行条件和相关的审核要求(放松条件)如下表:

截至2017年12月31日,除养老产业专项债券以外的社会领域产业专项债券和农村产业融合发展专项债券尚未有发行案例。
  截至2017年12月31日,除养老产业专项债券以外的社会领域产业专项债券和农村产业融合发展专项债券尚未有发行案例。

  (二)绿色企业债券1.发行条件

  绿色债券即募集资金用于特定绿色项目的债券。绿色债券不是某一种债券,而是很多种债券,根据发行人和发债场所的不同,绿色债券的类型也不同,包括绿色金融债券、绿色企业债券、绿色公司债券、绿色中期票据、绿色资产证券化等。对于绿色项目目录,各监管机构的要求不一,发改委绿色项目目录参照《绿色债券发行指引》,包括节能减排技术改造、绿色城镇化、能源清洁高效利用、新能源开发利用、循环经济发展、水资源节约和非常规水资源开发利用、污染防治、生态农林业、节能环保产业、低碳产业、生态文明先行示范实验、低碳试点示范等绿色循环低碳发展项目。

  从绿色企业债券的发行条件来看,在企业债券的一般发行条件上有所放宽,具体见下表。

2.发行情况
2.发行情况

  截至2017年12月31日,企业债券市场共发行了28只绿色债券,发行总规模为467.50亿元。2017年共发行绿色企业债券22只,发行总额为316.60亿元。2016年绿色企业债券发行数量和发行总额分别为6只和150.90亿元。由此可见,绿色企业债券2017年开始大幅扩容。

  从绿色项目类型来看,在发改委《绿色债券发行指引》中列出的十二类绿色项目中,投向绿色城镇化、污染防治的绿色企业债券比较多,例如海绵城市建设工程、生态环境综合治理项目等。

  从发行期限上看,以7年期为主。7年期绿色企业债券的发行只数和发行规模占比分别为64%和59%。

从绿色企业债券债项级别分布来看,以AAA级为主。AAA级绿色债券占比59%,AA+级绿色债券占比18%,AA级绿色债券占比23%。2017年发行的有评级信息的绿色债券由19家发行人发行,从评级机构来看,大公国际、联合资信和中诚信国际各评了4家,鹏元资信和东方金诚各评了3家,上海新世纪评了1家。
  从绿色企业债券债项级别分布来看,以AAA级为主。AAA级绿色债券占比59%,AA+级绿色债券占比18%,AA级绿色债券占比23%。2017年发行的有评级信息的绿色债券由19家发行人发行,从评级机构来看,大公国际、联合资信和中诚信国际各评了4家,鹏元资信和东方金诚各评了3家,上海新世纪评了1家。

从发行人区域分布来看,江苏地区发行的绿色债券遥遥领先于其他地区,发行只数和规模分别为29只和1,134.00亿元。从发行人所属行业来看,建筑业发行的绿色债券最多,其次是房地产业。
  从发行人区域分布来看,江苏地区发行的绿色债券遥遥领先于其他地区,发行只数和规模分别为29只和1,134.00亿元。从发行人所属行业来看,建筑业发行的绿色债券最多,其次是房地产业。

(三)项目收益债券
(三)项目收益债券
1.发行条件

  项目收益债券是指与特定项目相联系的,债券募集资金用于特定项目的投资与建设,债券的本息偿还资金完全或基本来源于项目建成后运营收益的债券,其附加发行条件如下表所示。

2.发行情况
2.发行情况

  截至2017年12月31日,企业债券市场共发行了82只项目收益债券,发行总规模为688.10亿元。2017年,共发行项目收益债券33只,发行总额为200.70亿元。2016年项目收益债券发行数量和发行总额分别为40只和390.40亿元。可见项目收益债券相比专项债券来说,发展速度相对较慢,市场体量并未明显扩容。

  从发行方式来看,公募发行的项目收益债券有7只,其余26只均是私募发行。项目收益债券的发行期限较长,以7年期和10年期为主。10年期项目收益债券发行只数和发行规模分别占比37%和33%;7年期项目收益债券发行只数和发行规模分别占比33%和37%。

从债项级别来看,以AA级为主,AA级项目收益债券发行只数占比79%。2017年发行的有评级信息的项目收益债券由29家发行人发行,从评级机构来看,鹏元资信评了10家,占比35%,市场占有率位居首位;联合资信评了7家,占比24%,其余评级机构评级个数均较少。
  从债项级别来看,以AA级为主,AA级项目收益债券发行只数占比79%。2017年发行的有评级信息的项目收益债券由29家发行人发行,从评级机构来看,鹏元资信评了10家,占比35%,市场占有率位居首位;联合资信评了7家,占比24%,其余评级机构评级个数均较少。

从发行人区域分布来看,四川地区发行的项目收益债券遥遥领先于其他地区,发行只数和规模分别为13只和74.10亿元。从发行人所属行业来看,建筑业发行的项目收益债券最多,共发行了23只,其他行业发行的较少。
  从发行人区域分布来看,四川地区发行的项目收益债券遥遥领先于其他地区,发行只数和规模分别为13只和74.10亿元。从发行人所属行业来看,建筑业发行的项目收益债券最多,共发行了23只,其他行业发行的较少。

我们将AA级7年期项目收益债券的发行利率与AA级7年期一般企业债券的发行利率进行比较,结果如下表所示,项目收益债券的发行利率要相对高些,这主要是由于相当一部分项目收益债券的发行人系成立时间较短的项目,主体资质较弱,市场对项目的未来现金流及盈利情况又存有疑虑。
  我们将AA级7年期项目收益债券的发行利率与AA级7年期一般企业债券的发行利率进行比较,结果如下表所示,项目收益债券的发行利率要相对高些,这主要是由于相当一部分项目收益债券的发行人系成立时间较短的项目,主体资质较弱,市场对项目的未来现金流及盈利情况又存有疑虑。

(四)可续期债券
(四)可续期债券
1.发行条件

  可续期债券是指期限可续的债券,发行人可以选择在一个周期结束之日,选择将本期债券期限延续一个周期或到期全额兑付本期债券。从发行条件上看,只要满足发行一般企业债券的条件即可。

2.发行情况
2.发行情况

  截至2017年12月31日,债券市场共发行了29只可续期债券,发行总规模为512.00亿元。2017年共发行可续期债券5只,发行总额为70.00亿元。2016年可续期债券发行数量和发行总额分别为14只和238.00亿元。

  从债券期限上看,可续期债券的重定价周期有3年和5年,以5年为主。从债项级别来看,2017年发行的可续期债券均为AAA。

(五)“一带一路”境内人民币债券
(五)“一带一路”境内人民币债券

  2017年,企业债市场还发行了一期“一带一路”境内人民币债券,发行人是浙江恒逸集团有限公司,募集资金主要用于发行人与文莱政府合作的中国浙江恒逸(文莱)PMB石油化工项目,开创了利用我国境内人民币债券市场融资用于支持“一带一路”沿线项目建设的先河。

三、展望
三、展望

  结合2017年企业债券市场创新品种的发行情况及194号文政策要求,未来,我们认为专项债券、绿色债券仍将持续扩容。

  专项债券方面,停车场专项债券和城市地下综合管廊专项债券仍是主要发展品种,因为停车场和城市地下综合管廊项目有一定的现金流,当前11类专项债券中仅停车场专项债券和城市地下综合管廊专项债券有以项目收益债券形式发行的,这点也可以验证两者的现金流优势,因此停车场专项债券和城市地下综合管廊专项债券更符合194号文“利用债券资金支持的募投项目,应严格执行项目资本金制度,并建立市场化的投资回报机制,形成持续稳定、合理可行的预期收益”要求。此外,2017年以来,专项债券的发行利率相比一般企业债券也更有优势。综上,专项债券未来发展空间大。

  党的十九大报告提出:我国经济已由高速增长阶段转向高质量发展阶段,“绿色”与当前高质量经济发展的目标一致,因此绿色债券未来仍将保持快速发展。

  此外,值得注意的是,项目收益债券发展速度相对较慢一方面是由于其发行条件较高,另一方面也有监管要求方面的原因(详见鹏元研究报告《我国项目收益类债券市场发展研究报告(2014-2017)》)。因此为了推动创新品种市场的快速、持续、健康发展,未来监管机构需要在总结前期发展经验的基础上,进一步规范创新品种的发行制度。

  最后,我们认为企业债券市场仍将会创新的推出越来越多的债券品种服务实体经济。

  

    本文首发于微信公众号:鹏元评级。文章内容属作者个人观点,不代表和讯网立场。投资者据此操作,风险请自担。

(责任编辑:崔智明 HF118)
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