企业债公司债进入注册制时代信用债开启新一轮增长期

中国信用债市场已进入新时代。

3月1日，新《证券法》正式生效，国家发改委、证监会同时发文称，企业债、公司债将实行注册制。两部委的发行新规，均延续了新《证券法》的要求，债券发行取消了“累计债券余额不超过公司净资产40%”的规定。

企业债、公司债是构成信用债的重要主体。记者根据Wind统计，截至2月末非金融企业发行的信用债（企业债、公司债、短融、中票、PPN）存量余额20.65万亿，其中企业债2.3万亿，公司债7.1万亿。

21世纪经济报道记者采访了解到，本次发行机制改革将使发债效率提升，缩短发债周期。另一方面，将助推信用债市场开启新一轮的增长期，其中企业债发行规模可能回升更大，一定程度上助力宽信用、稳增长。值得注意的是，本次改革后发改委监管的企业债、证监会监管的公司债与交易商协会（央行）监管的中票、短融、PPN的发行机制趋同，债市的统一监管再进一步。

“（企业债、公司债）注册制的推出标志着债券市场发展进入新的历史阶段。”东方金诚研究发展部技术副总监张伊君表示，“不同券种注册标准逐步趋同，和债券市场统一执法机制的落地，将共同推动债券市场的统一化程度进一步提升。”

市场亦反馈迅速。3月2日，由中信证券(600030,股吧)主承销的中国中煤能源(601898,股吧)股份有限公司2020年公开发行公司债券的注册材料已成功提交上交所并获受理，成为公开发行公司债券迎来注册制后首单获受理的公司债券项目。同日，中债登亦开展企业债券受理工作。

信用债发行规模将上升

近年来信用债市场的格局已悄然生变。交易商协会监管的中票、短融、PPN年发行规模一直维持在5万亿左右；证监会监管的公司债2015年异军突起，当年发行规模增至2.7万亿，此后回落至年发行规模1-2万亿之间；发改委监管的企业债年发行规模从2016年的6000亿下降至2019年的3000亿左右。

“企业债实行核准制，发行效率相对较低，对项目的要求又高，这几年已不是券商的主要着力点，因此2015年来发改委企业债发行规模日趋萎缩。”北京某中型券商投行部人士表示。

3月1日，国家发改委、证监会同时发文通知，将企业债、公开发行的公司债改为注册制。上交所、深交所亦下发相关通知，明确相关事项。如深交所明确，注册制实施后，不再区分“大小公募”债券，所有拟在深交所上市的公开发行公司债券均由深交所受理、审核，审核通过后报送证监会履行发行注册程序；同时，还明确公司债不再执行暂停上市制度。

随着此次注册制改革的实施，公司债、企业债发行制度的市场化程度将进一步提升。比如债券发行效率将大幅提升，发债周期将明显缩短。市场人士预计，实行核准制之时，企业债券发行一般需要2个月到6个月不等的时间，个别可能会更长。但推行注册制之后，所用时间可能压缩至2周到2个月。

前述券商投行人士称，几类券种中企业债审核流程较为繁琐，因此之前一部分准备发企业债的企业会选择发公司债或者中票，但本次注册制改革后中间环节减少、效率提升，企业债的发行规模有望明显增加。

中金证券固收分析师王海波表示，虽然此次企业债和公司债同时实施注册制，但企业债的改革力度相对更大，取消省级发改委转报环节之后，申报环节也大大缩短，短期内企业债发行有望扩容。由于企业债发行人绝大多数是城投，整体有利于城投的再融资。

一些细节也值得关注。2014年版的《证券法》规定，公开发行公司债券，应当符合累计债券余额不超过公司净资产的40%等条件，但新修订的《证券法》删除了这一规定。本次发改委企业债、证监会公司债的发行新规，均延续了新证券法的发行条件，取消了这一规定。

“为了符合这一规定，之前发债各种腾挪。比如交易所的额度认定包含公募公司债和企业债，但不考虑私募公司债和协会品种。因此有时为了不突破交易所认定的40%比例，就会发中票去规避。”前述券商投行人士称，“现在这条取消之后，发行额度不再受到限制。”

广发证券测算称，目前累计债券余额/净资产大于35%的主体有48家。删除主体评级为A+及AA-的公司后，还剩31家。这些主体有望在短期内受益，拉长时间来看，受益主体将不断增加。

一些市场人士也担心，一些低评级（AA以下）主体仍难以发债。张伊君称，如注册条件进一步放宽信用等级限制，那么信用结构性分层将常态化。换言之，更多不同类型的企业有望通过债券市场直接融资，债券定价将更趋于市场化，高收益债市场也将加速形成。

“这一改革也是‘宽信用’政策的延续，从融资端刺激信用扩张，有效改善债券融资过度萎缩的困境。”光大证券(601788,股吧)首席固收分析师张旭称，“同时增加融资供给亦是稳投资的重要抓手，未来随着信用债发行的增多，一定程度上也能改善实体经济融资环境。”

债市统一监管再进一步

在此之前，交易商协会（央行）监管的中票、短融、PPN等债务融资工具已实行注册制，企业债、公司债实行注册制改革后，三者的发行机制趋同，债市统一监管再进一步。

长期以来，中国债市存在市场分割的局面，业内称之为“九龙治水”。市场分为银行间市场与交易所市场，不同的债券品种则由人民银行、发改委、证监会等多个部委分别监管，不同的监管模式也产生了差异化的业务标准，增加了金融机构之间竞争的不公平，同时也产生了很多监管套利。

2017年7月全国金融工作会议后，债券监管部门的协调监管工作开始变得更加有效。2018年8月，国务院金融委召开防范化解金融风险专题会议，首度提出“建立统一管理和协调发展的债券市场”。两年来，随着债券信用评级行业互联互通、债券市场统一执法等措施的推出，债券市场统一监管已经形成大致框架。

对于本次注册制改革，张伊君认为，不同券种注册标准逐步趋同，和债券市场统一执法机制的落地，将共同推动债券市场的统一化程度进一步提升。

张伊君表示，债券注册制加速推动多层次信用债市场的成型。在信用分层常态化下，不同层级的发行人如何进行分类注册，如何针对各自的信用风险特征探索交易机制的完善，尤其是违约债券交易机制的完善，还将是监管机构和市场参与各方的共同任务。