泰舜观察|中资美元债市场分析与2026年投资思考

原创泰舜资产投研

中资美元债作为连接中国实体融资需求与全球美元资金的重要媒介，2025年在政策双向开放与美联储降息周期的双重支撑下，走出了“宏观叙事主导、信用修复加持”的结构性行情。本文基于中资美元债市场数据，分析核心驱动因素，并对2026年中资美元债的投资策略进行思考。

一、市场概况与历史沿革

1.1定义与市场概况

中资美元债是指中国境内企业及其境外控制主体向境外举借的、以美元计价的债券品种，发行场所集中于中国香港、新加坡等国际金融中心，发行方式以RegS（非公开发行）和144A（定向发行）为主。以美债收益率为定价基准，叠加信用利差，同时受境内监管政策与全球美元流动性双重约束，兼具利率敏感性与信用属性的双重特征。

1.2市场规模与结构特征

截至2025年11月末，存量中资美元债（不含政府及政金债）达7800亿美元，结构上呈现“金融债主导、产业债多元”的格局：金融美元债占比53%，产业美元债占24%，地产与城投美元债分别占15%和8%，如果算上政府及政金债则存量规模接近9000亿美金。2025年1-11月发行规模达1746亿美元，同比增长17%，远超2024年全年（936亿美元），增量部分主要来自于城投与地产企业。目前中资美元债市场已成长为亚洲最大、全球第二大的离岸美元债市场。

2024-2025年每月发行中资美元债票息统计

二、2025年中资美元债市场运行特征

2.1一级市场：供给回暖与结构切换

2025年一级市场呈现“利率下行、板块转换”特征。中资美元债平均发行利率从2023年的6%左右波动降至4%以下，其中城投美元债利率从8%回落至4.4%附近，融资成本显著改善。供给结构上，传统城投债占比下降，产业债、互联网公司债（阿里、腾讯等）及绿色外债成为新增长点，8月外管局启动16省市绿色外债试点后，相关领域发行提速，供给增加，政策导向性凸显。

2.2二级市场：收益领跑与利差收窄

2025年二级市场表现亮眼，根据wind数据MarkitiBoxx指数计算，截至12月17日中资美元债全年回报率达6.68%，显著优于同期中债指数，其中中资美元城投债品种回报率6.12%，中资美元房地产债回报率6.53%，高收益级品种回报率6.71%。从收益率走势看，呈现“降息预期引领-关税扰动回调-流动性驱动下行”的三阶段特征。信用利差方面，受益于城投化债推进，利差修复成为重要收益来源；房企受信用风险阶段性波动较大，尤其是近期万科债务重组阶段。

MarkitiBoxx亚洲中资美元城投债指数（周线）

MarkitiBoxx亚洲中资美元房地产债指数（周线）

MarkitiBoxx亚洲中资美元高收益债指数（周线）

三、核心影响因素分析

3.1宏观经济：美联储降息与美元流动性宽松

美联储于2024年开启降息周期，在2025年继续延续，尽管受关税政策扰动存在阶段性波动，但10年期美债收益率中枢较2024年高点显著下移，降低了中资美元债的基准融资成本。12月美联储点阵图预期2026年美联储将继续降息1次（25bp），即联邦基金目标利率降至3.25%-3.50%，美债曲线呈“短降长稳”特征，将为中资美元债提供持续利率支撑。

3.2政策红利：双向开放与融资环境优化

2025年境内政策组合拳聚焦“稳汇率、扩额度、降成本”：央行上调跨境融资宏观审慎调节参数扩大融资额度，香港金管局离岸人民币新政从定价、资金流维度改善流动性，“债券通”南向通扩容（延长结算、多币种结算落地）则提升境内资金配置效率，成为市场流动性重要增量。这些政策既缓解了发行人的融资约束条件，又拓宽了投资者渠道，形成供需双向利好。

3.3信用风险：信用风险缓和与结构分化

2025年中资美元债信用风险呈现整体信用风险缓和、尾部风险犹存特征，1-10月未新增违约主体，房企违约密集期已过，但中小房企到期压力仍在，近期主要是年末万科的偿债压力集中体现。结构上，城投板块受益于化债政策，安全边际提升；金融债以国有大行及股份制银行为主，风险可控；产业债中，央企/国企资质稳健，而民营主体仍需审慎看待。

四、2026年投资思考

4.1核心策略：聚焦投资级，把握确定性收益

2026年宏观环境仍利好中资美元债，但利差收窄空间可能较2025年有所收窄，美联储点阵图显示2026年美联储降息一次（25bp），后续需转向精细化择券。投资级债券仍是核心底仓配置，具体可按照发行人类别进行布局：

金融债：优选高流动性品种：配置1-3年非银金融债获取稳定票息，关注5-10年国有大行债的流动性溢价，重点选择G-SIBS（全球系统重要性银行）主体的中短期债券。

产业债：关注央国企短久期，比如3年以内、收益率较高的国央企产业债，规避民营高风险主体，以及政策扶持的绿色外债试点范围内如新能源、低碳企业债券。

城投债：在“化债”的大背景下适度下沉资质，可选择经济财政实力较强区域的城投平台，优先配置省级及地级市主体的中短久期债券，适量配置经济财力一般的区域平台。

4.2高收益债：深入研究，密切关注相关发行人动态，博弈结构性机会

高收益债以风险缓释后的修复机会为主，需严格控制仓位。地产板块重点关注优质央企开发商的短久期债券，规避中小房企的到期偿付风险，需设置严格的止损机制；城投板块可少量参与强区域弱资质主体的估值修复机会。

4.3久期与汇率管理：平衡收益与风险

久期策略上，结合美联储降息节奏，短期（1-3年）债券确定性更高，可占组合70%；中长期（5-7年）投资级债券可配置30%，捕捉利率下行带来的资本利得。

汇率风险方面，通过多币种结算工具或“美元债+外汇对冲”组合，降低人民币升值带来的汇兑损失。

汇率波动对投资方的影响需要考虑收益结构中汇率贡献的占比，并且对不同资质的中资美元债影响程度不同。

（1） 投资级债：汇率变动对收益率影响显著，在某些年份甚至可贡献全部收益；

（2）高收益债：影响较弱，因信用风险溢价已覆盖部分的汇率风险，但仍占总收益15-20%左右。

可参考人民币兑美元汇率波动较大时期的历史案例：

年份 汇率变动 债市表现 汇率贡献 总收益

2017 美元贬值6.3% 投资级+4.38% -6.3% -1.92%

2018 美元升值5.7% 高收益-4.29% +5.7% +1.41%

2022 美元升值9.08% 美债指数-12% +9.08% -2.92%

2017年因汇率损失，投资级美元债整体亏损；2018年和2022年则因汇兑收益大幅抵消了债市部分下跌。

可选择的应对措施：

不锁汇策略：完全暴露于汇率风险，人民币每升值1%，投资收益减少约1%；贬值则反之。

全额锁汇：成本约2%，但可消除全部汇率风险，使收益稳定在[债券票息-锁汇成本]。

部分锁汇：常见的策略，综合平衡风险与收益，比如锁定70%头寸，保留30%头寸获取潜在汇兑收益。

五、潜在风险

政策风险：“南向通”扩容不及预期或跨境融资政策收紧，可能影响市场流动性与融资供给。

海外宏观波动：美国通胀超预期导致美联储降息幅度低于预期，将推升美债收益率，压制债券价格。

信用风险：中小房企与弱区域城投的尾部违约风险仍存，可能引发局部信用事件冲击。

汇率风险：人民币升值周期中，未对冲的美元资产将面临汇兑损失，需加强汇率风险管理。

六、结论

2025年中资美元债市场在政策与流动性双重利好下实现显著收益，2026年美联储降息主线延续但超额收益趋缓，中资美元债市场可能从普涨行情转向精选结构化行情。需密切关注美联储降息节奏与境内主体的信用修复进程，以投资级债券为核心构建组合，审慎参与高收益债的结构性机会，同时做好汇率风险对冲。

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