企稳了？8000亿市场走出独立行情

可转债市场近期触底反弹。

今年5月以来，可转债市场出现回调。进入8月份，受个别转债逾期不能兑付等事件影响，可转债市场震荡加剧，市场悲观情绪在8月23日盘中达到极点。中证转债指数当日盘中低点距5月底年内最高点回撤幅度高达10.97%。

可转债市场在短暂出清后逐步迎来修复，中证转债指数自8月23日以来累计反弹1.86%，好于同期上证指数-2.91%的表现。截至9月6日，中证转债指数年内跌幅缩减至5.04%，不少可转债主题基金净值近期开始企稳回升。

展望可转债市场后期表现，机构普遍认为，可转债错杀标有望逐步迎来价值回归。不过，也有机构认为可转债市场赎回负反馈压力仍然存在，市场超跌反弹的高度和节奏存疑。

转债市场杀跌后逐渐企稳

上半年，可转债市场原本是今年表现最为稳健的市场之一。

在多重因素影响下，可转债市场在今年5月份表现急转直下，中证转债指数短短几日就抹去年内涨幅。

中证转债指数在今年5月份创下年内新高后，连续震荡。搜于特公告，因巨额债务逾期未偿还，导致流动性不足无法兑付回售本息，搜特转债成为首只实质性违约的可转债，打破了可转债市场此前30余年的“零违约”神话。随后，多只个券的信用风险事件接连爆发，可转债市场开始出现急跌。

8月14日，全国首例国企转债违约，打破了此前的国资刚兑信仰，引发市场对可转债的关注和担忧，其后两日，中证转债指数合计下跌1.56%。

Wind数据显示，5月份以来可转债市场连续3个月下跌，中证转债指数8月23日一度跌至359.94点，创2021年3月以来新低。中证转债指数8月23日盘中低点距5月底年内最高点回撤幅度高达10.97%。

其间，市场上跌至百元面值之下的可转债数量超过150只，这一数量创出历史新高。

出现上述市场走势的原因，农银汇理基金经理刘莎莎分析，一方面主要源于个券信用风险事件冲击，可转债市场受到一定程度的流动性影响；另一方面，投资机构对于信用风险的担忧逐步提升，越来越多机构对转债主体的信用风险评估逐步趋严，部分不能达到要求的个券存在卖出的压力。

表面上来看，本轮转债危机主要是由于部分转债的违约风险引发的市场对于信用风险担忧的蔓延。中欧基金固定收益投资部混合资产组负责人邓欣雨则认为，事实上本轮转债危机中，信用风险担忧导致的机构出库和负债端赎回等导致的流动性危机只是结果，而非本质原因。

邓欣雨分析，可转债市场是权益、纯债以及监管环境的多方映射，本轮低价券危机背后深层次的原因在于监管趋严和股市预期弱，尤其是小盘股市场预期极度悲观的背景下，可转债投资者对可转债资产的底层特性产生了系统性的质疑，且随着较多个券陆续跌破面值/债底，这种质疑进入了短期无法证伪的自我实现。同时，转债市场目前作为一个高度机构化的市场，在市场下行期的负债端负反馈压力比此前更甚。缺乏稳定的负债端和新增资金也使得本轮转债遭遇较大幅度和持续的下跌。

近期，可转债市场在短暂出清后逐步迎来修复反弹行情。中证转债指数自8月23日以来累计反弹1.86%，好于同期上证指数-2.91%的表现。

截至9月6日，中证转债指数年内跌幅缩减至5.04%，不少可转债主题基金净值近期开始企稳回升。

反弹持续性如何？

可转债被认为具有“进可攻、退可守”的特征，当股价上涨时，可转债价格通常可能会跟随上涨；当股价下跌时，可转债又有纯债价值作为安全垫。数据显示，截至9月6日收盘，可转债市场最新规模为7979.2亿元。

近期，尽管债市和股市均出现波动，可转债市场却走出反弹行情。机构普遍认为，可转债错杀标短期逐步迎来价值回归，是反弹的重要原因。

可转债资产方面，安信基金基金经理张翼飞认为当前非常有价值，基于到期收益率来看的防守价值非常充分，而潜在的市场上行机会在定价中也许在很大程度上被忽视了。

此前的交易热度和量价情绪热度等指标已跌入冰点，邓欣雨从历史经验来看，转债已具备超跌反弹的基础。

兴证固收研究团队分析，可转债已经整体性调整至历史低位，资产中的性价比已经明显领先。偏债转债整体性达到极佳的静态回报水平，定价过于悲观。中高资质转债出现加速调整，往往与较大的赎回压力对应，从过往来看，这种加速出清是大机会的必备条件。

不过，近期全球股市震荡，可转债市场表现不可能完全独立于权益市场。可转债市场反弹力度有多大？

“反弹的程度和节奏仍具有不确定性。”邓欣雨认为，很大程度上取决于权益市场何时以何种方式反弹或反转。复盘过往可转债市场几轮底部反弹，均来自正股强势回暖，且背后有较为明确的支持因素。当前权益市场反弹契机尚不明朗，除了海外流动性环境改善外，暂看不到明显催化。同时，可转债市场赎回负反馈压力仍然存在，因此可转债市场超跌反弹的高度和节奏存疑。

刘莎莎乐观指出，短期来看，赎回带来的流动性压力可能已经告一段落，信用风险带来的估值体系重估虽然有其合理性，但对比近期流动性冲击来看，部分现金流稳定、运营较为稳定的债券主体遭到市场错杀。通过精挑细选优质个券，未来将有望获得超越目前低票息纯债的超额收益，信用风险的甄别和个券的精挑细选在可转债中的投资至关重要。

经过本轮冲击，刘莎莎认为可转债债性品种定价较为充分。机构的风险体系得以完善，在后续市场稳定后，部分实质性违约风险不大但又在此轮冲击中大幅回撤的个券，将获得估值修复的机会。由于赎回压力导致的平衡型品种估值得以充分压缩，未来下跌的空间较为有限，中长期随着个股及股票市场的情绪回暖，部分优质正股所对应的可转债也将获得向上弹性。

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