市场资金面“偏紧”，信用债长短期收益率持续倒挂背景下，这类短债的性价比值得关注

由于资金面收紧、机构此前抢跑短券交易等因素，今年以来债市出现调整，信用债近期出现了长短期收益率“倒挂”的现象。

分析师认为，在此期间，可以关注城投债短久期下沉、曲线修复预期等投资思路。记者注意到，2025年全国两会是机构关注的重点，有机构预计今年的全国两会期间，资金利率可能下行，并关注资金面改善带来的曲线修复预期。

市场资金面“偏紧”，信用债长短期限收益率出现“倒挂”现象

东财信用债收益率走势（AAA+）显示，年初以来，各期限信用债收益率普遍上行，而短期品种（3月期、6月期、9月期）上行幅度更大，导致期限利差收窄，甚至出现长短期收益率“倒挂”的现象。例如，1月期、3月期、9月期的信用债收益率走势曲线在多个时段处于5年期品种的上方。

以2月14日的东财信用债收益率曲线（AAA+）为例，3年期及以内呈现向下的形态，表示期限越长，收益率越低。正常情况下，债券的期限越长，其收益率应该越高，原因之一是投资者需要更高的收益率来补偿长期限面临的市场不确定性，所以向下的收益率曲线一般不多见。据了解，2013年6月市场资金面“偏紧”，短期债券收益率也曾超过了长期债券收益率，彼时货币市场利率快速上行带动短期债券收益率上行。

针对当下的长短期信用债收益率“倒挂”现象，东吴固收首席分析师李勇在接受《每日经济新闻》记者采访时表示，主要原因是资金面偏紧。他表示：“2025年以来，受汇率贬值压力、政府债券前置发行以及1月信贷超预期等因素影响，资金面有所收敛，使得短期信用债收益率上升速度超过中长期品种。”

在他看来，市场预期与交易行为也是此次信用债收益率出现“倒挂”的导火索。李勇表示：“市场对降准降息的预期较强，部分机构提前抢跑交易，导致短债收益率快速下行。然而，由于资金面的实际收紧，短债收益率反而因供需失衡而上升。此外，央行的调控政策也对短端利率产生了较大影响。”

在银行间市场，R系列与DR系列是反映银行间市场资金成本的重要指标。同花顺iFinD显示，2025年1月R007出现飙涨，一度超过4%。DR007的涨幅虽然没有R007夸张，但也明显高于此前水平。近日，尽管二者有所回落，但相较于以往，仍处于较高水平。

浙商银行资金运营中心吕浩等人认为，收益率曲线的平坦化是资金面偏紧格局下的必然结果。一方面，货币政策宽松预期下短券资产抢跑过快，出现短券收益率与资金成本“倒挂”的情况，但年初以来资金边际持续收紧、宽松预期消退，机构开始压降杠杆、出售绝对收益率较低的短券资产，导致短端收益率持续上行；另一方面，杠杆策略失效且债券绝对收益较低的环境下，久期策略成为增厚收益的最优选择，资金收敛对于长端的利空影响较弱，导致曲线熊平。

短久期信用债投资“性价比”如何？这类短债值得关注

李勇告诉记者，在信用债长短期收益率“倒挂”期间，机构投资者可以关注这样几种投资思路：一是城投债短久期下沉。2025年2月14日与2024年8月5日的低点相比，城投债隐含评级AA?的1年期信用利差仍高22bp，压缩空间相对较大，短期内可以重点投资1年以内短债收益率“倒挂”的弱资质城投债。

二是曲线修复预期。当前中短期信用债收益率“倒挂”，未来存在曲线修复的可能性。随着后续市场资金面的逐步改善，短端收益率可能会回落，修复弹性或大于长端，从而为投资者带来资本利得机会。

三是超长端配置价值。对于负债端稳定的账户，超长信用债（如7～10年期中票）的配置价值凸显，当前隐含评级AA+的10年期中票收益率为2.28%，信用利差为62bp，相比2024年8月低点仍有45bp的压缩空间。

“曲线修复依赖于资金面的改善，但当前资金面仍存在不确定性。如果流动性未能如期转松，短债收益率可能继续维持高位，甚至进一步上行。”“尽管城投债在化债政策支持下信用风险有所降低，但短久期下沉至AA?等低评级城投债，仍需警惕区域财政收入下滑或政策收紧带来的偿债压力上升。”关于近期信用债投资的风险，他这样表示。

记者注意到，至于信用债投资机会该如何把握，有机构将目光聚焦到了2025年全国两会。招商固收张伟团队认为：“2025年全国两会召开前，资金面将保持紧平衡；此后，观察经济恢复的成色，或许存在交易性机会。考虑到货币政策基调依然是‘适度宽松’，资金面持续收紧风险还不高，因而债市风险还可控。经验来看，近年来全国两会期间资金利率往往下行，负债稳定的机构在长债调整期间的时候仍可以布局。”

西部固收姜佩珊团队认为，短期资金面紧平衡的状态或难以打破，一定程度上可能加大债市波动。但信用债在近期的调整行情中部分券种已具有一定的“性价比”。例如，1年期AAA和AA+级城投债、1年期AAA?级银行二级资本债、5年期AAA?券商次级债利差分位数在30%及以上。此外，春节后基金对信用债净买入规模明显增长，买盘力量的加强可能对信用债走势构成支撑。

华西宏观固收团队姜丹等人也认为，一方面，春节假期后理财规模大幅回升，有利于信用债行情启动。另一方面，当前短久期信用债品种票息“性价比”上升，可选范围较大。

每日经济新闻

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