大公资信：新冠肺炎疫情对我国资产支持证券影响风险总体可控

　　新冠肺炎疫情的爆发对我国经济短期带来一定的压力，特别是对交通运输、住宿餐饮、旅游等第三产业产生较大冲击，进而对收益权类ABS、小微企业贷款ABS等相关资产支持证券的基础资产现金流产生不同程度影响，部分产品现金流下滑明显，但风险总体可控。

　　小微企业贷款ABS及小微租赁ABS：受疫情影响，小微企业贷款ABS及小微租赁ABS底层资产违约率预计有所上升，信用质量有所下降;中长期来看,扶持政策的出台,有利于小微企业经营情况的改善，进而一定程度缓解相关ABS产品信用风险；

　　消费金融类ABS：消费金融类ABS基础资产分散性强，疫情带来的负面影响较小;五部门印发《通知》,指出可灵活调整个人信贷还款安排等，有利于缓释疫情给产品带来的风险；

　　RMBS：疫情期间，RMBS产品入池贷款拖欠率或将上升，提前还款率和回收率暂时下降，短期内对于RMBS产品影响有限，整体风险可控，但仍需进一步关注入池贷款抵押物高度集中于湖北地区的RMBS产品兑付情况；

　　融出资金债权ABS：疫情对融出资金债权ABS产品的影响有限，但仍需关注沪深两市下行压力影响；

　　收益权类ABS：由于居家隔离、交通管制及延迟复工等因素影响，此次疫情对交通运输和景区类收益权ABS影响较大，在疫情期间产生的现金流或大幅低于预测值，或将触发信用触发机制；

　　商业不动产类ABS：受第三产业发展支撑的酒店、购物中心、长租公寓、写字楼等商业不动产短期受疫情冲击较大，但政府和各企业积极应对，长期来看，不动产评估价值受到影响较小，且商业不动产类ABS产品均具有一定抗风险能力的结构设计，商业不动产类ABS产品总体风险可控。

　　新冠肺炎疫情的爆发对我国经济短期带来一定的压力，特别是对交通运输、住宿餐饮、旅游等第三产业产生较大冲击，进而对收益权类ABS、小微企业贷款ABS等相关资产支持证券的基础资产现金流产生不同程度影响，部分产品现金流下滑明显，但风险总体可控。大公资信将就资产支持证券涉及的三大类，六小类主要基础资产进行风险评析。

　　债权类

　　受疫情影响，小微企业贷款ABS及小微租赁ABS底层资产违约率预计有所上升，信用质量有所下降；中长期来看,扶持政策的出台,有利于小微企业经营情况的改善，进而一定程度缓解相关ABS产品信用风险

　　疫情期间消费下降、延迟复工直接影响借款人的现金流和营运成本，尤其是对于风险承受能力相对较差的小微企业。根据《中欧商业评论》于2月5日发布的对995家中小微企业受疫情影响的情况调研报告显示，约30%的企业2020年营业收入下降幅度超过50%，58%的企业下降幅度达20%以上。此外，疫情期间小微企业主要支出压力来自支付员工工资及五险一金、租金、偿还贷款和支付应收账款。多地出台政策要求企业对因依法被隔离导致不能提供正常劳动的职工支付工资，这在保障疫情期间社会维稳、促进社会运行方面具有积极意义，但在一定程度上加重小微企业支出压力。

　　疫情对交通运输、住宿餐饮等行业产生极大冲击，尤其是现金流相对紧缺的小微企业及存量业务主要在疫区开展的中小企业。涉及到租赁领域，存在小微企业承租人因复工停摆或运营困难等原因削弱还本付息能力，导致承租人支付租金延期或违约、租赁物无法按时按需生产送达、已签订合同无能力继续履行等现象。

　　从中长期来看，随着各地政府相继出台政策扶持及金融机构信贷支持下，小微企业经营困难状况或将得到一定缓解。国家发改委近期出台政策，鼓励信用优良企业发行小微企业增信集合债券，为受疫情影响的中小微企业提供流动性支持。中国人民银行等五部门联合下发通知强调，对受疫情影响较大的行业，特别是小微企业不得盲目抽贷、断贷、压贷，对受疫情影响严重的企业到期还款困难的，可予以展期或续贷。人力资源社会保障部等5部门颁布举措，对受疫情影响的小微企业，优先给予创业担保贷款支持。随着疫情逐步得到有效控制，复工返岗时间临近，小微企业生产和销售有望得到恢复，2月8日，国务院出台通知要求各地区各部门和有关企业及时协调解决复工复产中的困难和问题，尽早恢复正常生产。上述举措有利于小微企业尽快恢复生产经营和经济活动，一定程度缓解小微企业作为借款人和承租人的ABS产品现金流。

　　消费金融类ABS产品基础资产分散性强，疫情带来的负面影响较小；五部门印发《通知》,指出可灵活调整个人信贷还款安排等，有利于缓释疫情给产品带来的风险

　　消费金融类ABS的基础资产为个人消费贷款,债务人为自然人,受疫情的影响多地区延迟复工部分,短期内个人的偿付能力或受到的影响,使得其还款产生一定不确定性,特别是涉及疫情严重地区及交通运输、旅游、住宿餐饮等第三产业的从业人员,其存在失去收入来源或者收入下降的风险,受到影响较大的主要为中低收入人群或收入来源不稳定的人群。

　　2月1日，人民银行、财政部等五部门联合印发《关于进一步强化金融支持防控新型冠状病毒感染肺炎疫情的通知》（以下简称“《通知》”），通知中特别指出，对受疫情影响暂时失去收入来源的人群，要求在信贷政策上予以适当倾斜，灵活调整住房按揭、合理延后还款期限。《通知》中灵活调整个人信贷还款安排，合理延后还款期限的举措，有利于缓释疫情给产品带来的风险。并且由于消费金融类ABS基础资产分散性强,短期来看,消费金融类ABS受到此次疫情的影响较小。

　　但如若疫情持续时间较长,可能延长复工时滞，对于就业情况及从业人员将持续受到影响，将可能对个人消费贷款的偿还带来一定的负面影响，进而对消费金融类ABS产生影响。

　　疫情期间，RMBS产品入池贷款拖欠率或将上升，提前还款率和回收率暂时下降，短期内对于RMBS产品影响有限，整体风险可控，但仍需进一步关注入池贷款抵押物高度集中于湖北地区的RMBS产品兑付情况

　　评估疫情对RMBS产品中现金流入的影响主要是分析借款人每月按揭贷款还款情况是否受到影响，体现在借款人还款能力、借款人还款意愿和按揭贷款实际业务办理等方面。疫情的爆发在短期内导致借款人还款能力的下降,可能致使短期拖欠率和逾期率上升，但由于RMBS产品入池资产区域较为分散，且借款人职业分散度较高，整体来看对现金流影响不大。其次，借款人还款意愿受房价影响较大，此次疫情主要对疫情高发地区的房价短期内形成负面影响，但由于疫情爆发期间房产交易量骤减，房价短期内变化不会太大，并且由于入池资产的贷款价值比普遍不高，借款人还款意愿受疫情影响较低。此外，在居民减少外出的情况下，借款人到柜台办理提前还款业务将有所下降，且金融机构也将减少对逾期及违约贷款上门催收，对抵押物的处置及执行效率将会下降，违约资产的回收率也将下降。之后随着疫情结束，提前还款率及回收率预计将恢复正常水平，这两个指标主要影响现金流发生时间，但整体对现金流影响依然较小。从评级方法角度来看，RMBS评级中AAA级现金流压力测试对标重大经济危机和房价大幅下跌，如美国经济大萧条时期和全球金融危机，而目前我国RMBS产品违约率很低，现金流压力承受能力较高，疫情对经济的影响压力远远达不到AAA压力测试情景，对现金流压力测试的结果影响较小。

　　同时，RMBS产品通常设置加速清偿事件，优先档本金在预期到期日无法足额兑付，以及累计违约率或连续三个收款期间的平均严重拖欠率超出某一阈值时将触发加速清偿事件。对于含固定摊还优先档的证券，其固定摊还本金计划以零违约和一定程度的早偿情况制定，可能存在因受疫情影响引发的拖欠率上升、早偿率下降因素导致实际摊还本金低于计划值。目前RMBS产品中累计违约率和拖欠率阈值设置通常较高，预期到期日特指早偿假设条件下的预期到期日，因此触发事件的缓冲余地较大。此外，受疫情影响，部分RMBS产品可能存在因参与机构无法按时复工导致的现金流归集、抵押权变更登记手续办理、抵押物处置等环节无法按计划时间完成的风险。根据2003年非典期间的司法实践，此次疫情导致的各环节履约无法按时完成或可视为不可抗力，从而避免合同违约的认定。

　　值得注意的是，“武汉公积金2016年第一期个人住房贷款资产支持证券”和“九通2019年第一期个人住房抵押贷款资产支持证券”两只证券基础资产高度集中于湖北地区，其中，武汉住房公积金发行的RMBS产品中入池贷款全部以武汉市内住房作为抵押物；汉口银行作为发起机构的RMBS产品中入池资产抵押物所属地区分布于湖北省对应的贷款余额占比达97.21%，分布于武汉市对应的贷款余额占比达83.05%。本次疫情对于武汉市及湖北省各地区经济影响较大，预计疫情期间入池资产产生的现金流入将受到一定影响，需进一步关注该类RMBS产品的兑付情况。

　　近期疫情对融出资金债权ABS产品的影响有限，但仍需关注沪深两市下行压力影响

　　受疫情影响，沪深两市短期难免承受下行压力，但长期来看基本面依然完好。2020年开市首日沪深两市虽出现大幅下跌，但在随后的4个交易日收复大部分失地。2020年首周交易中融资客表现较为活跃，截至2020年2月8日，融资余额占流通市值占比提高0.05个百分点，达到2.18%；融资余量较年前最后一个交易日增加37.22亿股。

　　结合监管机构对湖北省等疫情严重地区进行专门政策支持，鼓励会员根据市场情况、客户资信和公司风险承受能力等因素，合理确定最低维持担保比例等特殊安排，以及首周沪深两市的超跌反弹为融资融券客户做出合理的交易决定提供了足够的时间和空间。总体来看，近期疫情对融出资金债权ABS产品的影响有限，但仍需关注沪深两市下行压力影响，或导致部分底层债务人减少融资资金使用造成的超额利差收窄及可供购买循环资产减少的可能。

　　收益权类

　　由于居家隔离、交通管制及延迟复工等因素影响，此次疫情对交通运输和景区类收益权ABS影响较大，在疫情期间产生的现金流或大幅低于预测值，或将触发信用触发机制

　　由于居家隔离、交通管制及延迟复工等因素影响，地铁、公交、高速、路桥等交通运输行业涉及的ABS产品现金流面临较大下降压力，基础资产在疫情期间产生的现金流或大幅低于预测值，对此类尤其是按季固定摊还的、现金流归集期与疫情期间高度重叠产品的本息兑付产生较大影响，或将触发差额补足事件与担保事件。以高速公路收益权类ABS项目为例，高速公路车流量主要由客车和货车两部分组成,影响其现金流的因素主要包括车流量及单价；客车部分,一方面交通运输部延长春节假期小型客车免通行费至2020年2月8日，致使客运部分现金流有所下降，另一方面疫情期间导致车流量骤减。货车部分,货车通行量主要受上下游开工时间及贸易订单需求等因素影响，短期内亦有所下滑。另外，复工及疫情结束后现金流较疫情期间或将回暖，但市场重塑信心仍需时间，中长期将逐渐趋于平稳。

　　影响景区类ABS现金流的因素与交通运输类ABS颇为相似。由于疫情正值春运放假黄金周，春节原本是家庭出游的高峰时段，受疫情影响，旅游业也几近“停滞”。文化和旅游部办公厅于2020年1月24日下发紧急通知，要求各地暂停旅游企业经营活动，暂停经营团队旅游及“机票+酒店”旅游产品。

　　收益权类ABS信用触发机制多与存续期现金流表现情况挂钩，例如权利完善事件、加速清偿事件、差补启动事件等针对现金流下降的条款设计。如现金流与预测值偏离较大，需关注相应的信用触发机制是否触发，以及触发后的处理流程及结果。受疫情影响，多地区企业推迟复工或在家办公，尤其是ABS的计划管理人多分布于北京、上海、深圳、广州四地，对于风险事件的处理可能会出现延迟等现象，或对产品在疫情期间的存续期管理产生不利影响。

　　商业不动产类

　　受第三产业发展支撑的酒店、购物中心、长租公寓、写字楼等商业不动产短期受新冠肺炎疫情冲击较大，长期来看，不动产评估价值受到影响较小，且商业不动产类ABS产品均具有一定抗风险能力的结构设计，商业不动产类ABS产品总体风险可控

　　受交通限制及居民相应国家号召居家隔离影响，酒店及购物中心均处于停业或半停业状态，购物中心中小租户或将因成本原因退租，购物中心面临空置率上升、租户更换装修免租期等问题；受延迟复工及因不可抗力无法返回工作所在地影响，各大城市长租公寓部分租户房间面临至少半个月空置期，或引发退租、换租风险；中小企业在本次疫情中受到的冲击最大，且随着远程办公模式兴起，写字楼需重点关注中小企业租户的稳定性。受第三产业发展支撑着的酒店、购物中心、长租公寓、写字楼等商业不动产短期受本次疫情影响较大，对于资产支持证券来说直接受到冲击的是CMBS、类REITs、租金收入ABS等产品。

　　受旅游出行及公务出行大幅减少影响，酒店业态或将受到最严重冲击，且春节期间本是酒店在一年中入住率较高的时间段，收入相比往年同时段面临大幅下降。2003年SARS疫情平息后，人们对出行仍心存忌惮，因此旅游客流量在2～3季度仍显低迷，预计本次疫情后酒店业恢复仍较缓慢，但相比2003年市场整体更加从容，酒店积极调整战略，努力降低影响。

　　疫情发生以来，多家地产公司为旗下购物中心租户免除部分租金，以大连万达商业管理集团股份有限公司（以下简称“万达商管集团”）为例，万达商管集团将对全国各地所有万达广场的商户，免除自1月24日～2月25日时间内的全部租金及物业费，预计减免额度在30～40亿元。此举可以提高租户稳定程度，降低空置率，降低因换租引发的时间成本和装修免租期成本。

　　对于长租公寓来说，中国饭店协会公寓专业委员会号召核心理事单位共同发起“关爱租客返程，14天隔离期关怀行动”行业倡议，倡导各公寓企业给予需要隔离的返回租客、尤其是湖北籍租客更多人性化的关怀行动，如14天免租期或者延长14天租期等，此举虽然会使公寓企业面临短期经营损失，但对于稳定租户、降低空置率、提升品牌影响力等方面产生了积极的影响。

　　2019年一二线城市写字楼呈空置率上升和租金下行趋势，受本次疫情影响，中小企业受到强烈冲击、因无法按时复工远程办公模式兴起，写字楼进一步面临巨大压力，部分城市建议写字楼业主方对延期复工的租户给予支持和鼓励，以此稳定租户结构，同时可帮助各租户减少成本。

　　除以上业态所带来的经营挑战，疫情防控也将增加企业管理成本，进而影响资产支持证券产品物业的现金流情况，对于存续期的资产支持证券产品，应重点关注此段时间实际现金流或将低于预测现金流引发的触发机制，如加速清偿事件、差额补足事件等。对于是否适用“不可抗力”条款，需要明确的法律意见。商业不动产类ABS产品通常融资期限较长，每3年设置一个开放期，疫情之下对原始权益人而言有回购和利率调整的压力。近期央行已推出多项举措稳定市场预期、提振市场信心，预期未来MLF利率和LPR会较大概率下行。

　　总的来说，商业不动产在疫情之下面临短期严峻挑战，但政府及各企业积极应对，对不动产评估价值的影响较小，且商业不动产类ABS均具有一定抗风险能力的结构设计，商业不动产类ABS风险总体可控。

　　作者：廖楠 李丁怡 裘季维 李菲 高浩仁 刘晶玉