新兴市场债14周未见净流入，重启指数纳入利多人民币债

虽然美国失业人数已达数千万人，但美股仍在4月反弹中交出了30多年来最靓丽的月报，相比之下，资金流入新兴市场仍显迟疑。

数据显示，上周所有发达市场股债都迎来资金流入。值得一提的是，美国高收益债（垃圾债）获得强劲的资金流动势头。“美联储对收益率曲线控制（YCC）的评论支持了强劲买盘，推动美国10年期国债收益率回落至0.7%以下，美国信用市场压力继续缓解。5月28日，美国高收益债券的信用利差收窄至645个基点（bp）。” 渣打宏观、外汇策略师张蒙对第一财经表示。

根据渣打追踪的5月21日至27日数据，新兴市场本地资产总体呈现资金净流出，本地货币债券仍面临主动型基金和ETF的赎回压力，已连续14周未见资金净流入，而新兴市场股票基金也遭遇赎回压力，股票型ETF占总股票基金资金流出量的70%以上。

就中国债市来看，4月以来，海外资金重拾配置人民币债券的步伐，尤其是被动型资金。在3月时因市场波动，摩根大通旗舰全球新兴市场政府债券指数系列（GBI-EM）停止了对人民币债券的纳入，但4月开始恢复纳入。年初至今外资流入量已达1000亿元，该趋势仍将持续。

美国市场持续“熊市反弹”

当前，资金仍然聚集在发达市场，在政策支持下，美股、美债也吸引了最大的资金流入量。上周，美股领涨全球，一周累计上涨2.5%，垃圾债也获得大量资金流入。

基本面和市场表现的脱节持续受到关注。美国国内生产总值在2020年第一季度下降了4.8%，但美国股市于4月上升13.2%，是1987年以来最大的按月升幅，5月至今涨势持续。

“股市与经济表现的相关性不高，最主要的原因是股市不仅反映现在的状况，也是对明年、后年，甚至未来几年前景的预测。相反，大部份经济数据反映的都是过去发生的事情。例如，GDP数据通常都是在季度结束后公布。因此，在经济预期将出现下滑的情况下，美股于今年1-3月下跌了24%，后来经济下滑成了事实。当踏入4月时，很多的负面消息已被市场消化。”施罗德研究及分析策略师马可为（Sean Markowicz）对记者称。

除了市场的前瞻性，流动性支持也不可忽视。施罗德表示，美联储已将短期利率降至零，又承诺将无限量地购买政府债券。美联储也将购买特定数量的投资级别企业债券和高收益的交易所买卖基金 (ETF)。与这些措施同时进行的还有大规模的财政政策，包括扩大失业救济、直接发放救助资金，以及为小型企业提供贷款。这些前所未有的措施为市场注入流动性，从而推高股价、降低借贷成本、为企业提供资金和提高企业信心。降低利率也会增加股东应占未来盈利的现值，因此对市场有利。当这种情况发生时，股价通常都会上升。

近期，美国垃圾债信用利差大幅收窄，正是因为受到了流动性预期的支持。投资级信用ETF今年以来上涨了3.5%，就连高收益ETF今年的损失也减少到了0.5%，预计流动性支持仍将扩容。

而巴西和印度等国的指数价格年初至今下跌了20%以上，新兴市场之所以跑输，也是因为这些国家并无发达国家那样充裕的流动性支持。

张蒙表示，上周新兴市场本地货币债券涨幅为1.7%，这主要因为受益于美元下跌（-1.5%）以及本地投资者买入的推动，但整体而言，投资者仍更偏好美元计价债券。除了本地的资金，新兴市场本地货币债券已连续14周没有资金净流入。

具体来看，亚洲地区债券面临获利回吐的压力，不过规模不大。印度盾债（-740万美元）和泰铢债（-1.48亿美元）遭遇海外资金净卖出；在新兴市场股票方面，海外资金的买盘较小，上周仅净买入印度（6.10亿美元）和巴西（2.09亿美元），韩国（-4.47亿美元）和泰国（-1.26亿美元）则遭遇赎回。

瑞银证券表示，对于亚洲地区财务较弱的企业，其非系统性风险年内可能有所上升，因此调高亚洲高收益债的违约预期，从原来的2%至3%，提高到4%至5%，但其中1.5%至2%的企业在疫情前可能已经违约及需要重组。

人民币债受益于指数纳入提速

相比之下，中国市场的资金流情况仍稳定。上周，超300亿元北上资金净流入A股。尽管中国债市近日持续波动，但海外资金仍持续流入，今年至今外资流入人民币债市的总额已达1000亿元，高于去年同期的420亿元。

相比新兴市场货币，人民币汇率预期相对稳定。人民币对美元年初至今贬值近2.4%，表现出韧性，也为境外投资者进一步增持人民币资产创造了积极的汇率环境。相比之下，年初至今，表现最差的四种新兴市场货币为巴西雷亚尔、南非兰特、墨西哥比索、俄罗斯卢布，跌幅在26%-13%之间。

渣打提及，3月因为全球赎回潮，摩根大通GBI-EM指数纳入人民币债券的进程有所中断，但4月重启。在仓位方面，GBI-EM指数4月将中国债券的权重提高至2%。虽然主动型基金减少了在岸人民币和债券的配置，但仍维持在小幅超配的水平。

根据中债登数据，4月外国投资者净买入433亿元人民币债券，一改3月时净卖出200亿元的态势。一些被动投资者从4月起重新开始跟踪指数、扩大对人民币债券的配置。在这一背景下，外资4月净买入中国国债512亿元，高于今年一季度的123亿元和2019年175亿元的月均流入量。

渣打预计，未来几个月仍将保持强劲的资金流入态势，这也因为人民币汇率持稳，中国较海外发达市场的利差仍较高，预计至2020年底，外资持有的中国国债将超过总量的10%（4月为8.27%）。